事件：

公司发布2025 年一季报，25Q1 实现营业收入68.54 亿元（YoY-6.04%），归母净利润12.70 亿元（YoY-6.87%），扣非归母净利润12.18 亿元（YoY-8.25%）。

点评：

1. 受行业整体下滑趋势影响，公司一季度业绩承压，看好公司CHC 业务布局。受中成药集采持续推进以及全球政经动荡加剧等宏观因素影响，我国医药经济正处于调整期，终端市场中的药品零售市场整体增速放缓，1-2 月中国实体药店累计零售规模909 亿元，较2024 年同期下降5.4%，药品、保健品等各品类累计销售额较去年同期均呈现负增长态势。受行业整体下滑趋势以及公司对天力士股权收购产生的资金支出影响，公司营收和利润端双双承压。报告期内，公司首个中药3.2 类新药999 益气清肺颗粒获批并正式发布，标志着华润三九呼吸品类实现全场景渗透的生态化布局，助力公司构建具有竞争壁垒的产品管线。分业务看，处方药业务在行业重塑格局的过程中保持定力，强化医学引领，持续提升产品学术价值和产品竞争力，业务稳中有进、质效向好，彰显业务发展韧性。国药业务通过主动变革、拥抱集采，实现稳健发展，为未来持续拓展市场奠定坚实基础，随着公司业务布局逐步完善，看好2025 年业绩持续恢复。

2. 积极推动行业优质资源整合，与昆药集团深入融合，完成对天力士的股权收购。昆药集团紧抓银发机遇，持续深化与公司的融合重塑，培育转型动能；精品国药领域，围绕“昆中药 1381”品牌发展战略，聚焦昆中药参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒等战略大单品，通过“全域媒体矩阵+精准场景营销”的双引擎驱动模式，强化“精品国药领先者”的品牌定位；慢病管理领域，持续聚焦三七全产业链，通过丰富“777”品牌内涵和产品布局，进一步提升零售渠道覆盖。公司于报告期内完成天士力28%股权的收购事项，天士力成为华润三九的控股子公司。

公司将与天士力发挥产业链协同效应，在创新研发、智能制造、渠道营销等领域相互赋能，增强全产业链核心竞争力，助力公司加快补充创新中药管线，建立在中药领域的引领优势。

盈利预测：我们预计公司2025-2027 年营收分别为302.97、335.40、374.55 亿元，同比增速分别为9.71%、10.70%、11.67%，归母净利润分别为38.88、43.89、49.42 亿元，同比增速分别为15.46%、12.87%、12.60%，对应当前股价PE 分别为14、12、11 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：商誉减值计提风险，业务整合不及预期风险，行业政策变化风险，原材料价格波动风险，新产品研发不及预期风险，市场竞争加剧风险，核心产品销售不及预期风险，产品质量风险等。