本报告导读：

公司因流感等呼吸类疾病发病率波动短期业绩有所承压，展望十五五看好公司内部整合赋能释放增长潜力，创新驱动有望成为新增长极。

投资要点：

维持“增持” 评级。公司 2025 年实现收入 316.03 亿元，同比增长14.43%，归母净利润34.21 亿元，同比增长1.58%，扣非归母净利润31.34 亿元，同比增长0.52%；26Q1 实现收入81.30 亿元，同比增长18.62%，归母净利润10.76 亿元，同比下降15.29%，扣非归母净利润10.48 亿元，同比下降13.96%。26 年Q1 内生增长承压主要由于流感等呼吸道疾病发病率同比降低、呼吸品类收入阶段性调整等因素影响。调整2026-2028 年预测EPS 为2.10、2.27 与2.46 元，参考行业平均估值，给予2026 年PE 为18X，给予目标价37.80 元，维持“增持”评级。

CHC 业务短期承压，处方药内生外延驱动下快速增长。公司2025年CHC 业务收入151.11 亿元，同比下降14.67%，处方药收入120. 94亿元，同比增长101.38%，2026 年一季度CHC 业务仍有所承压，主要受到流感等呼吸道疾病短期发病率下降的影响，2026 年公司CHC业务以“全域布局、全面领先”为策略，围绕优势品类，持续构建战略领域引领地位；处方药业务稳中有进，由于并表天士力实现业务规模快速扩张。

三家上市公司齐力发展，十五五协同赋能开新篇。公司在近年分别完成对昆药集团、天士力的并购整合后，形成三家上市公司共同发展新格。昆药正在推动渠道重构、品牌建设，通过向零售端扩张消除对处方药的依赖；天士力当前完成首年融合，三九在院外零售品牌与渠道方面对其进行赋能，天士力十五五目标工业收入翻番、利润翻番。我们认为华润三九在并购整合方面拥有丰富经验，十五五期间有望通过对旗下两家公司的整合赋能，跨越发展新台阶。

持续加大研发投入，加强创新驱动发展。公司十四五期间研发规模从5.81 亿元提升至17.34 亿元，投入实现快速增长。目前公司在研项目203 项，三家上市公司分别以CHC、处方药、三七产品与竞品国药为核心相互协同赋能，强化创新研发。

风险提示。并购整合不及预期，呼吸疾病发病率波动等。