3Q25 业绩符合我们预期

公司公布1-3Q25 业绩，收入实现13.1 亿元，同降0.7%，归母净利润1.6 亿元，同增3.8%；分季度看，1Q/2Q/3Q25 收入同比+26.6%/-6.1%/-17%，归母净利润同比+28.6%/-9.1%/-2.2%，业绩符合我们预期。

发展趋势

1、出货节奏波动下Q3 营收短期承压，在手订单充足支撑成长。

公司Q3 收入同降17%至4.2 亿元，我们认为主因海外客户传统节日备货周期错配（去年提前至3Q24）、船运影响下部分订单延迟发货等影响。展望后续，我们预计海外宠物卫生用品需求持续旺盛，公司1-3Q25 成功导入20 多家新客户，当前在手订单充沛，随延迟发货订单顺利交付及新订单开拓，公司Q4 营收有望重回成长。

2、原材料成本回落、精细化管理提效，Q3 盈利能力提升。Q3 毛利率实现22.6%，同比/环比提升1.9ppt/3.5ppt，主因原材料成本回落、生产精细化管理及产品结构优化，无纺布Q3 毛利率亦转正。

费用端，Q3 销售/管理+研发/财务费用率同比+1.1ppt/+0.9ppt/-1.1ppt。综合影响下，Q3 归母净利率同比提升2ppt 至13%。

3、收购高爷家夯实宠物赛道布局，看好全球宠物卫生用品龙头成长。近期，公司公告《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金预案》，拟向不超过35 名符合条件的特定投资人发行股份募集配套资金（发行价格25 元/股），叠加自有资金，向19 名交易对手购买其合计持有的高爷家100%股权。高爷家聚焦猫用产品，旗下品牌“许翠花”于木薯猫砂品类积累深厚，品牌“高爷家”聚焦猫粮，2023/24 年收入实现3/4.6 亿元，净利润实现308/1830 万元，2024 年净利率约4%。我们认为，本次收购后公司将构筑犬+猫、宠物食品+用品多轮驱动的业务布局，生产、渠道、国内外市场经营等多维度协同效应凸显。

盈利预测与估值

维持盈利预测不变，当前股价对应2025/26 年23/21 倍P/E。维持跑赢行业评级，考虑高爷家收购打开中长期空间，上调目标价29%至36 元，对应2025/26 年27/24 倍P/E，有17%上行空间。

风险

原材料价格大幅波动，汇率大幅波动，核心客户流失。