事件：公司披露2025 半年报，报告期内实现营业收入8.86 亿元，同比-0.72%；归母净利润0.36 亿元，同比-39.67%；扣非归母净利润0.34 亿元，同比-41.94%。分季度看，25Q2 实现营收4.15 亿元，同比-3.12%；归母净利润0.14 亿元，同比-42.05%；扣非归母净利润0.13 亿元，同比-47.63%。

菜肴、烘焙增长亮眼，经销渠道下滑。分品类看，25H1 公司主食类/小食类/烘焙甜品/冷冻调理菜肴及其他分别实现营收4.13/1.97/2.05/0.65 亿元，同比-9.10%/-6.57%/+11.02%/+67.31%。公司发力烘焙及预制菜业务取得的良好进展，对冲主食及小食品类下滑。分渠道看，公司25H1直营约4.34 亿元，同比+5.31%，受重点客户与自营阵地带动更为稳健，其中，第一大客户收入规模稳中有增；经销约4.45 亿元，同比-6.40%，主要受铺货与推广投放节奏、区域动销分化影响。分区域看，25H1 长江南实现营收6.12 亿元，同比-1.40%；长江北2.51 亿元，同比+0.09%；经销商数量方面，报告期内南区/北区分别减少158/204 家。

毛利阶段性承压拖累盈利能力。盈利方面， 25Q2 公司实现毛利率22.66%，同比-2.29pct，推测主要系经销渠道以及主食品类竞争加剧以及产品结构变化影响。费用端，Q2 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.57%/10.77%/1.53/0.00%，同比+0.44/+0.30/+0.24/+0.19pct，各项费用率均有小幅上升。结合以上，25Q2 公司实现归母净利率3.45%，同比-2.32pct。

聚焦商超调改与大单品策略，放大烘焙及菜肴增量。受B 端竞争与传统主食、小食需求偏弱影响，短期收入与毛利承压。公司通过“项目制服务+样板店复制”赋能经销，强化商超调改与自有品牌/定制化合作，推动电商与线下联动提升动销。同时，围绕烘焙甜品与冷冻调理菜肴两大扩容赛道加速新品迭代与场景渗透（餐饮连锁、商超熟食区、团餐），以结构升级对冲传统盘面压力，并在费用投放更趋结构化、产线利用率提升的配合下，驱动规模与盈利的边际修复。

盈利预测与投资建议：基于公司25H1 业绩，我们下调公司25-27 年盈利预测，预计25-27 年归母净利润分别为0.91/1.10/1.25 亿元（前值为1.08/1.19/1.31 亿元），同比+9%/+21%/+14%，对应EPS 为0.92/1.10/1.26元/股，当前股价对应P/E 为33/28/24 倍，维持“买入”评级。

风险提示：食品质量安全、大客户不及预期、主要原材料价格波动等