理解公司的高速增长至关重要。悍高集团凭借亮眼业绩，在上市之初便吸引了资本市场广泛关注，但市场对悍高集团的增长仍有疑虑。本文以拆解为起点，从多个角度解释悍高集团增长的来源、增长的持续性、以及如何理解悍高集团的定价和估值。地产负贝塔背景下，悍高集团的高增长极为稀缺。2019 年以来公司实现持续增长，2019-2024 年营收CAGR 达到29%，归母净利的CAGR 达到59%。在近年地产下行背景下，悍高集团的高速增长极为稀缺。拆解公司的增长来源，是理解公司价值、理解逆势增长的第一步。

公司增长可从三个角度理解。产品角度，降本与爆品策略是核心。公司主要依靠基础五金自有产能增加实现降本，由降本带动扩张，同时依靠原创设计带动收纳五金和户外家具的快速增长；公司标准件占比高，公司主打的“悍牛”、“悍玛”、“悍龙”等产品广受市场认可，快速实现销售扩张，标准件占比高也利于公司进一步降本。渠道角度，单商销售额快速增长是核心驱动。公司主要由线下经销快速扩张，近年公司完成了经销商数量驱动到经销商质量增强的转变，同时线上销售、云商模式等也实现了较好的增长。市场角度，“高端性价比”战略同时抢占外资与白牌的市场份额。公司立足高端性价比，比外资性价比突出，比白牌设计和质量更强，同时抢占两块市场份额。另外，公司拥有高端的品牌形象，多年以来持续多次获得红点奖、iF 奖等具备全球影响力的设计奖项，这也增强了公司在五金领域的独特竞争力。

我们认为公司的增长具备持续性。产品角度，公司上市后产能投放提速，自产比例有望进一步上升，规模提升也有望带来采购优势，公司精益生产、标准件比例高，有望进一步实现降本。渠道角度，公司的经销商数量和质量均显著领先同业，未来有望保持高质量的同时进一步扩展经销商数量，实现扩张乘数效应。市场角度，持续的营销投入以及奖项积累，使得公司的品牌力逐步增强，基础五金及收纳五金市场空间大，增长空间广阔。公司的不同产品板块间也有良性循环，基础五金价值量较低，消费者品牌感知相对弱，公司主打性价比，依靠降本带动爆款快速放量，为收纳五金提供营销与渠道支撑。收纳五金高举高打，树立品牌认知，反哺基础五金动销，形成正向协同。

投资分析意见：我们预计公司2025-2027 年分别实现营收35.95、45.25、56.53 亿元，归母净利润7.06、9.42、12.37 亿元，对应PE 33、24、19 倍，以当前股价，公司2026 年估值低于可比公司平均值。首次覆盖，我们给予公司“增持”评级。

风险提示：降本幅度低于预期的风险、行业竞争加剧的风险、产品质量风险。