事件：

公司公布2023 年业绩报告。根据公司公告，公司2023 年实现营收2.87 亿元（yoy+3.44%），实现归母净利润0.80 亿元（yoy-39.96%）。2023Q4 实现营收1.17亿元（yoy-23.15%），实现归母净利润0.27 亿元（yoy-62.31%）。2023 年业绩表现不及市场预期。

点评：

产品结构变化及交付确认节奏影响，2023 年收入增速低于预期。根据公司公告，2023 年实现营收 2.87 亿元，同比增长 3.44%。我们分析认为，公司产品生产量同比增长165.13%，待确认收入的发出商品增加，销售量同比增长 50.83%，营收增速低于产品销量增速主要系产品结构变动及下游行业价格体系影响。早期公司遥感星载领域产品占公司营收比例超 2/3，现公司遥感星载领域产品占比约为 1/3，地面、机载领域以及卫星通信用 T/R 产品快速起量，成为公司营业收入主要组成部分。我们预计随着发出商品确认为收入，以及下游需求释放，公司营收有望实现快速增长。

产品结构调整及加大研发投入，公司业绩不及市场预期。根据公司公告，公司2023 年实现归母净利润0.80 亿元（yoy-39.96%）。我们分析认为净利润同比下降主要系公司毛利率同比下降、研发投入大幅增长。1）2023 年公司毛利率为62.30%，较去年同期降低8.95pcts，毛利率下降主要系产品结构变化及下游行业价格体系变化。2）2023 年公司净利率为27.74%，较去年同期降低20.05pcts。净利率变化主要系毛利率降低及研发费用大幅增长。2023 年研发费用率较去年同期增加8.09pcts 至23.67%，公司持续加大研发投入提升产品竞争力。我们预计随着公司产品结构趋稳及规模效应增强，公司业绩有望随盈利能力提升恢复增长。

存货高位增加，有望随产品交付转化为业绩。根据公司公告，截至2023 末，公司存货为1.87 亿元，较去年同期增加0.61 亿元。我们分析认为1）公司积极备产，地面、机载领域以及卫星行业需求旺盛，侧面验证行业高景气度；2）存货中发出商品、在产品及自制半成品合计为0.78 亿元，随着存货陆续转化为收入，公司业绩有望实现快速增长。

T/R 芯片配套核心企业，星座建设加速带动快速成长。1）公司作为国内少数能够提供 T/R芯片完整解决方案的企业之一，产品涵盖整个固态微波产品链，目前公司产品已批量应用于星载、地面、机载相控阵雷达及卫星通信等领域。2）公司星载 T/R 芯片系列产品在多系列卫星中实现了大规模应用，不断拓展在星载领域产品应用的卫星型号数量，未来核心受益于国内星座建设加速。3）公司地面领域的第三代半导体 GaN 功率放大器芯片已实现规模应用，在机载领域快速拓展进展，产品已在多个型号装备中逐步进入量产阶段，未来将为公司带来新的增长空间。

下调2024-2025E 年盈利预测并维持“增持”评级。考虑到公司产品结构调整及下游行业价格体系影响，我们下调公司主营业务相控阵T/R 芯片产品2024-2025E 年毛利率为60.3%/56.3%（前值为62.0%/60.8%），并下调公司2024-2025E 年归母净利润为1.12/1.59 亿元（前值为1.52/2.11 亿元），新增2026E 年归母净利润为2.29 亿元，当前股价对应PE 分别为79/55/39 倍。考虑到公司产品性能优越，产品谱系完善，星载及地面领域T/R 芯片需求快速释放，公司未来业绩有望实现快速增长，因此维持“增持”评级。

风险提示：供应商集中度高；核心产品单一；毛利率下滑风险。