公司公布2024 年年报：公司实现营收231.56 亿元，同比+19.0%；归母净利润30.09 亿元，同比+17.7%，对应4Q24 归母净利润5.11 亿元，同比+41.8%，位于我们4Q24 业绩前瞻报告预期的3.29-5.29 亿元的上沿。2024年公司DPS 为0.41 元/股（含税），分红比例为51%。公司1Q25 营收同比-7.8%至52.02 亿元，归母净利润同比-28.8%至7.03 亿元，低于我们预期的9.28-10.17 亿元，主要系受暖冬及去年为闰年影响，火电上网电量同比-8.5%。看好公司电力及煤炭产能扩张带来的盈利成长性，自2025 年煤炭新增产能有望陆续释放，维持“买入”。

2024 年公司度电净利润同比+18.2%至4.8 分，主要得益于煤价下降

2024 年，公司上网电量同比大幅增长19.8%至496.41 亿千瓦时，主要系清水川三期200 万千瓦煤电投产后公司有效产能同比增加。我们测算公司2024 年度电净利润同比增长0.7 分至4.8 分，主要系：1）2024 年煤价下行；2）虽煤价下降，但公司2024 年控股电厂平价上网电价（不含税）为0.356 元/千瓦时，同比仅下降0.001 元/千瓦时，仍处于高位。公司煤炭业务2024 年盈利表现相对平稳，虽然煤价下降，但由于自产煤外销量同比+39.95%至803.88 万吨，营收同比+1%至69.80 亿元，净利润同比-1.9%至20.50 亿元。

1Q25 火电量价承压，煤炭新产能有望自2025 年开始陆续释放

1Q25，公司上网电量同比下降8.5%至114.02 亿千瓦时，我们认为主要系暖冬导致用电需求增长较弱及去年为闰年（去年2 月有29 天）。Q2 为电力需求淡季，公司上网电量环比或较难修复，有待Q3 迎峰度夏来临。2025年陕西省年度长协电价同比下降，公司1Q25 上网电价或同比下滑。公司目前在建煤炭产能600 万吨/年，我们认为2025 年开始有望陆续释放；在建/核准筹建火电402/200 万千瓦，我们预期自2026 年开始陆续投产。

目标价11.07 元，维持“买入”评级

考虑煤价下行，我们下调公司2025-26 年外销煤炭价格20%/18%，因此下调公司2025-26 年归母净利润预期6.5%/2.7%至30.75/35.75 亿元，2027年归母净利润预测为39.12 亿元，对应EPS 为 0.82/0.95/1.04 元。Wind一致预期下，可比公司2025 年PE 均值为10.3x，考虑陕西能源：1）煤电一体化匹配能力高，且当前电力利润占比超过可比公司中煤电一体化公司；2）2022-24 年分红率均超过50%，股息率领先；3）预期2024-26 利润增速11.8%，高于可比公司均值，给予公司25E PE13.5x，目标价11.07 元（前值：12.27 元基于14x 25E PE），维持“买入”评级。

风险提示：电力需求不及预期，煤价波动，综合电价下行风险。