核心观点：

关注:申能股份+华电国际A/H+长江电力+川投能源+福能股份+广州发展+华能国际A/H+龙源电力H+九丰能源

火电稳量降本+水电蓄能突出，光伏装机4 月大增45GW。根据能源局数据，4 月全社会、一、二、三、城乡居民电量分别同比+4.7%、+13.8%、+3.0%、+9.0%、+7.0%。二产增速低于工业增加值增速3.1pct，3 年复合增速为+5.8%，环比提升0.6pct 有所改善。从发电量来看，4 月火电发电量同比-2.3%环比持平；水电或系小水电发电量承压同比-6.5%，但我们测算主流水电站4 月发电量及当前蓄能均较好；风光核电量增速分别为+12.7%/+16.7%/+12.4%，风光贡献总发电量增长的144%。

装机来看，4 月光伏装机大增45.2GW，年初至今累计104.9GW，超出市场预期，预计与136 号文带动光伏抢装有关，预计5 月仍将高增。

年报之后再审视公用事业化，盈利稳定、分红提升、ROE 改善均兑现。

我们在2023 年度策略《公用事业化》中提出，各个公用子板块均走在公用事业化的路上，通过盈利稳定性的提升、分红的兑现，将带动各板块走向估值提升之路。我们总结年报数据，欣喜的发现如华能国际披露的火电利润总额与容量电费和辅助服务基本匹配，在电改的推动下兑现盈利稳定。同时在盈利改善和市值管理的大背景下，火电也实现了分红比例的提升。更值得注意的是，如申能股份、佛燃能源、九丰能源等公司通过高ROE 下的稳定分红，实现了估值的初步跃迁，后续伴随公用事业化更深入人心，板块行情更值得期待。

业绩或再超预期，电力有望成为优势红利。（1）火电绩优不止于Q2：

最新秦港Q5500 动力煤现货价格已经跌至611 元/吨（同比下跌273元/吨），北港库存仍在高位，关注补库完成后的煤价水平，煤价走低正在塑造Q2 及全年入炉煤价下移，业绩高增不止于Q2；（2）水电蓄能突出且超预期：我们测算长江电力尽管4 月发电量同比增长1.2%，但4 月末蓄能同比仍偏高67 亿度，5 月长江电力的电站需要完成消落任务，预计将加大力度放水；（3）市值管理和电改仍在加强：市值管理将通过稳定预期、减少减值、提升分红等市值管理举措，电改也在证明火电的盈利稳定性和绿电的ROE 提升，实现稳定的合理利润。我们强调，火电水电已经扭转了年初对业绩下滑的悲观预期，大概率后续业绩再超预期，攻防兼备且低配，将成强势红利。

建议关注三个组合。（1）红利资产的稳健防御：长江电力、川投能源、申能股份、广州发展；（2）弹性火电的防守反击：煤价低位下业绩超预期，华电国际（A）/华电国际电力股份（H）、华能国际（A）/华能国际电力股份（H）、京能电力等北方公司；（3）政策驱动下的绿电进攻：高ROE 低PB 的龙源电力H、新天绿色能源、福能股份。

风险提示。改革不及预期；煤价超额上涨；绿电装机进度低预期。