投资要点

Q1 业绩符合市场预期。公司25 年Q1 营收16.3 亿元，同环比89％/1.1％，归母净利润2.4 亿元，同环比60.9%/-8.2％，毛利率26.3%，同环比-0.4/-0.6pct，扣非归母净利2.5 亿元，同环比+73%/4%，处于业绩预告中值，符合市场预期。非经常性损益主要系非流动性资产处置损益。

Q1 出货预计近7 万吨、25 年销量预期30 万吨。我们预计公司Q1 负极出货近7 万吨，同增111%，环比微增，河北10 万吨产能项目逐步投产，产能开始爬坡，25 年有望出货30 万吨，同增40%。公司新增马来西亚5 万吨产能规划，我们预计26H2 有望投产，助力海外客户开拓及长期出货增长，同时公司确定山西四期20 万吨一体化产能，拟发行25亿可转债投资建设。

Q1 单位盈利基本稳定、原材料涨价已部分传导、盈利预计可维持。公司Q1 均价2.65 万/吨（含税），环比持平，Q1 单吨毛利0.63 万/吨，单吨净利预计0.35 万元，环比微降，好于预期。我们预计2 季度盈利仍可维持0.3 万元/吨+，主要原因：1）石油焦已回落超1000 元/吨，近期价格走稳；2）部分客户涨价近期已落地，缓解成本上涨压力。因此，全年单吨净利可维持0.3 万元+。

费用控制良好、低价原材料库存增加。公司25 年Q1 期间费用0.9 亿元，同环比47.2%/-17.6%，费用率5.4%，同环比-1.5/-1.2pct；经营性现金流-10.3 亿元，环比转负，主要系票据贴现较少所致；25 年Q1 资本开支1 亿元，同环比-43.1%/-59%；25 年Q1 末存货20 亿元，较年初28.9%，在建工程0.6 亿元，较年初大幅减少，主要系河北产能转固所致。

盈利预测：我们维持25-27 年归母净利润预测为10.3/14.3/17.5 亿元，同比+22%/+39%/+23%，对应14/10/8 倍PE，给予25 年20 倍pe，目标价78.8 元，维持“买入”评级。

风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格大幅波动，产业竞争加剧。