Q2 业绩符合市场预期。公司25H1 营收33.9 亿元，同比+61.8%，归母净利润4.8 亿元，同比+34.4%，扣非归母净利4.9 亿元，同比+40.9%，毛利率25.7%，同比+0.1pct；其中25Q2 营收17.6 亿元，同环比+42.8％/8.1％，归母净利2.4 亿元，同环比15.4%/0.3％，毛利率25.1%，同环比0.3/-1.1pct，符合市场预期。

Q2 出货预计近7.2 万吨、25 年销量预期32 万吨。公司25H1 负极出货14.12 万吨，同增65%+，其中我们预计Q2 负极出货近7.2 万吨，同增40%+，环比微增，河北10 万吨产能已满产，Q3 起快充需求快速放量，占比提升至50%，且加大委外力度，我们预计Q3 出货环增20%+，25年有望出货32 万吨，同增45%+。我们预计公司马来西亚5 万吨、山西四期20 万吨一体化产能26H2 落地，支撑后续高增长。

Q2 原材料涨价影响较小、单位盈利基本稳定。公司25H1 负极业务收入31 亿元，毛利率23.4%，对应单价2.5 万元/吨（含税），单吨毛利0.51万/吨，其中公司Q2 均价2.79 万元/吨（含税，全公司口径），环比增5%左右，原材料上涨部分传导，Q2 单吨净利预计0.34 万元，环比微降，好于预期。公司年中对快充负极产品降价，考虑公司25H2 可通过原材料降价+技术降本，我们预计下半年盈利仍可维持0.3 万元/吨左右，全年单吨净利维持0.3 万元/吨+。

Q2 现金流表现良好、产品库存基本持平。公司25Q2 期间费用1 亿元，同环比+71.2%/13.2%，费用率5.6%，同环比0.9/0.2pct；25 年H1 经营性净现金流-4.4 亿元，同比+267.4%，其中Q2 经营性现金流5.9 亿元，环比大幅转正；25 年H1 资本开支2.3 亿元，同比-36.5%；25 年H1 末存货19.3 亿元，较年初+23.9%，较Q1 末小幅下降。

盈利预测与投资评级：我们维持25-27 年归母净利润为10.3/14.3/17.5亿元的预期，同比+22%/+39%/+23%，对应14/10/8 倍PE，给予25 年20 倍pe，目标价78.8 元，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧，下游需求不及预期，原材料价格波动。