推荐逻辑：1）水产行业周期性反转，2025年 1月水产价格环比上涨0.6%，虾蟹类领涨7%，水产饲料企业率先受益；2）“技术壁垒+服务生态”双重竞争优势，持续巩固行业领军地位。公司贯彻“三高三低”的技术，旨在对比主流竞争对手生长速度提高10%，饲料系数降低10%，损耗降低50%；服务方面构建四级联动机制，确保客户问题24 小时内响应闭环。3）产能扩张提升生产效率，海外布局加速全球化扩张。安徽年产10 万吨水产饲料项目与越南年产10 万吨水产饲料一期工程建设预计25 年投产。

水产行业周期性反转，水产饲料企业率先受益。近年受水产品市场低迷且价格下行，以及台风、暴雨等自然灾害频发等行业不利因素的影响，行业养殖规模短期减少，水产饲料产量波动也较为明显。2024 年中国水产饲料产量为2262万吨，同比下降3.5%。农业农村部信息中心数据显示，2025 年1 月份水产品量价齐升，水产品加权平均批发价每公斤22.73 元，环比涨0.6%，监测的批发市场水产品日均交易量4991.03 吨，环比增4.1%。进入2025 年，在消费复苏的基础上，水产饲料周期景气度有望提升。

“技术壁垒+服务生态”双重竞争优势，持续巩固行业领军地位。公司重视创新，研发费用率显著高于同行。在技术层面，公司创新推出“三高三低”系统（高蛋白、高质量、高性价比；低料比、低损耗、高健康），通过精准营养配方与功能性添加剂研发，显著提升养殖效率与成功率，形成差异化技术护城河。在服务层面，粤海以“全域服务商”定位深化客户粘性，通过精准养殖指导与供应链协同增强客户盈利能力。“服务半径必须从经销商延伸到终端养殖户，每个业务员都要成为‘技术顾问’”，帮助养殖户优化料比并降低损耗，实现成本节约与回款效率提升。2025 年启动的“百千万惠农工程”预计助力养殖户平均盈利超行业主要竞争对手1万元以上。粤海饲料以技术迭代驱动产品力升级，以全链服务赋能客户价值，形成“技术壁垒+服务生态”的双重竞争优势，持续巩固行业领军地位。

产能扩张提升生产效率，海外布局加速全球化扩张。公司国内现有饲料设计产能在200 多万吨，实际产能达到150 多万吨。国内，公司安徽年产 10 万吨水产配合饲料项目预计25 年投产，海南年产 12 万吨水产配合饲料项目仍处爬坡期。海外，公司收购宜兴天石和I&V 公司，建设越南一期工程，战略延伸全球多元化布局。公司在越南设有全资子公司，主要从事水产饲料的研发、生产与销售，2024 年4月已正式启动年产10 万吨水产饲料的一期工程建设，预计2025年投产。宜兴天石的甜菜碱生产技术及I&V 的苗料营养技术可提升粤海饲料产品竞争力，增强水产养殖户粘性。借助宜兴天石和I&V 公司在国际市场的本地化运营经验，粤海饲料可降低海外拓展风险，从产品输出向技术输出、从单一市场向全球化布局的战略升级，预计将推动其海外营收占比提升，增强全球水产饲料市场竞争力。

盈利预测与投资建议。公司有望受益于水产行业周期性反转，产能增加全球化扩张，应收账款管理强化，公司成长可期。我们预计2024-2026 年公司EPS 为-0.11、0.16、0.32 元，对应2024-2026 年PE 分别为——、56、29 倍，首次覆盖给予“持有”评级。

风险提示：原材料价格波动风险、行业竞争加剧风险、极端天气风险、应收账款风险。