事项：

公司发布2025年中报，期内实现营收28.4亿元，同比下滑8.1%，实现归母净利润0.3亿元，同比下滑25.2%。2025Q2实现营收17.9亿元，同比降8.5%，归母净利润为1.0亿元，同比下滑20.9%。公司计划半年度不派发现金红利，不送红股，不以公积金转增股本。

平安观点：

期内收入延续承压，但毛利率同比改善。受下游地产需求羸弱、居民消费预期偏弱的影响，上半年公司收入同比下滑8.1%；同时因费用投入加大，期间费率同比提高2.53pct至27.47%，导致归母净利润降幅超过营收降幅。公司积极把握国补政策机遇，优化销售结构，期内毛利率从上年同期的27.0%升至29.5%。下半年公司将进一步推进内部管理变革和降本增效工作，改善毛利率、降低费用率。

店效倍增推进逐见成效，经销零售收入实现增长。分渠道看，上半年国内经销零售收入11.32亿元，同比增长4.03%，主要因公司以店效倍增项目为核心抓手、向经销商持续赋能；电商渠道收入为5.76亿元，同比下降7.85%（其中直销电商收入3.29亿元，同比增长9.26%），家装渠道收入为4.62亿元，同比下降3.51%，工程渠道收入5.49亿元，同比下降21.35%。分产品看，卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具上半年收入增速为-13.34% 、+0.72% 、+1.46% ， 毛利率分别同比提高4.32pct 、1.55pct、2.02pct。

持续加大研发投入，推动产品结构升级。上半年公司研发投入1.6亿元，占营业收入比例为5.48%。在以往技术积累的基础上，公司对冲水性能、便捷、洁净、舒适和安全防护等核心技术进行进一步的迭代升级和优化完善。期内公司智能坐便器收入6.6亿元，同比增长4.2%，占营收比例为23%，同比增加2.76pct，是推动产品结构持续升级以及经营质量稳步提升的重要因素。公司中报披露，据国家市场监管总局数据，2024年智能坐便器年销量达1100万台，市场规模达170亿元左右；2025年1-4月智能坐便器新增品类3000余种，智能坐便器市场普及率增长至约9.6%。

投资建议：维持此前业绩预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.0亿元、3.1亿元、3.9亿元，当前市值对应PE为44.6倍、29.0倍、23.1倍。从行业层面看，以旧换新政策推进叠加智能坐便器渗透率提升，卫浴行业需求或迎改善，而公司作为国产卫浴品牌领军者，品牌渠道产品优势突出，尤其是智能化产品发展较好，长期发展值得看好，维持“推荐”评级。

风险提示：（1）地产基本面恢复低于预期：若后续楼市量价进一步下行，将影响房屋装修需求释放。（2）新业务拓展不达预期风险：当前公司积极发展恒温花洒等智能产品，但新业务拓展面临竞争激烈、品牌渠道培育需要时间等问题，导致业务拓展存在不及预期风险。（3）行业价格竞争激烈导致利润率下行风险：市场需求偏弱背景下，以智能坐便器为代表的产品价格竞争激烈，若后续价格战进一步升级，将导致公司毛利率承压。