本报告导读：

25 年电商放量驱动收入稳曾记毛利率提升，26Q1 公司扣非利润显著高增，看好产品结构升级下公司盈利能力持续提升。

投资要点：

考虑公司产品结构升级对利润的提升需稳步体现，小幅调整 2026-2028 年EPS 预测至1.25（-0.06）、1.49（-0.07）、1.79（新增）元，参考可比公司，考虑公司龙头地位及较高业绩兑现度，给予2026 年40x 目标PE，目标价50 元，维持增持评级。

26Q1 业绩超预期，盈利能力稳步提升。2025 年公司营收/归母/扣非净利润17.16/1.81/1.55 亿元，同比+10%/+12%/+15%。其中25Q4 营收/ 归母/ 扣非净利润分别实现4.88/0.45/0.44 亿元，分别同比-4%/+5%/+3%。26Q1 公司营收/归母/扣非净利润4.95/0.52/0.47 亿元，分别同比+15%/+20%/+32%，Q1 利润增速超预期，盈利质量持续提升。2025 年公司毛利率52.23%，同比+2.85pct，主要受益于高毛利电商渠道放量及产品结构升级；销售费用率34.55%，同比+2.59pct，主要因促销费用与广宣费用增加；管理、研发费用率分别4.28%、3.04%，同比-0.45pct、-0.04pct；25 年净利率10.55%，同比+0.22pct。

26Q1 公司净利率10.46%，同比+0.43pct，盈利能力持续稳步提升。

公司2025 年度分红1.46 亿元，占当期归母净利润的81%。

电商渠道引领增长，经销渠道稳健。2025 年公司经销、直供、电商模式分别实现收入10.93、0.28、5.88 亿元，分别同比+6%、-31%、+22%，电商占比由24 年的31%进一步提升至34%。2025 年公司经销模式、电商模式毛利率分别+0.97pct、+6.39pct 至47.56%、60.33%，公司在电商渠道主推高毛利产品，伴随电商销售放量，逐步带动品牌整体产品结构升级。

医研平台放量带动成人牙膏稳健增长，电动牙刷高速增长。2025 年公司成人牙膏、成人牙刷、儿童牙膏、儿童牙刷、电动牙刷、口腔医疗与美容护理产品等分别实现收入13.80、1.75、0.79、0.29、0.14、0.37 亿元，分别同比+11%/+9%/+9%/-4%/+46%/-3%，成人牙膏、成人牙刷毛利率分别+2.30pct、+8.81pct 至52.77%、44.14%，毛利率提升主要得益于产品结构升级，公司主推的医研系列高端牙膏形成“专效修护+源生修护”双爆品矩阵，推动亿元级医研平台销售翻番，看好公司产品结构持续升级带动营收盈利稳步双升。

风险提示：行业景气下行，新品不及预期，新兴渠道拓展受限