投资建议

公司公布2024 年和1Q25 业绩：2024 年收入14.61 亿元，同降9.12%；归母净亏损8.67 亿元，同比亏损扩大，业绩低于我们预期，主要因四季度电影行业票房表现平淡。1Q25 收入5.25 亿元，同增19.43%；归母净利润亏损9.55 亿元，同比由盈转亏，业绩低于市场预期，主要因成本较高。根据公司公告，2025 年春节档影片《蛟龙行动》已剪辑特别版，预计年内上映。我们认为，公司重点影片票房表现不及预期，近年来电影投制业务不确定性增加。我们下调公司评级至中性并下调目标价至4.0 元。理由如下：

2024 年受电影行业大盘影响，叠加主投影片票房平淡，收入与利润均下滑。我们判断，公司2024 年业绩下滑的原因，主要系报告期内全国电影总票房下降和暑期档主投奇幻动作影片《传说》票房表现平淡。根据公司公告，2024 年影院业务营收9.41 亿元，同降23.65%，与大盘票房趋势基本一致；剧集业务营收2.78 亿元，同比大幅增长，主要得益于《上甘岭》播出；其他业务方面，公司出品的国内首部AIGC 科幻短剧集《三星堆：未来启示录》于2024 年暑期上线，续集正在制作中。

1Q25 亏损，2025 年春节档主投影片《蛟龙行动》成本较高且票房表现不及预期。据公司公告，1Q25 公司成本12.05 亿元，同增359%。我们判断，1Q25 成本大幅增加主要系公司主投影片《蛟龙行动》拍摄成本较高，叠加影片票房表现不及预期，公司一季度利润大幅减少。展望后续，公司预计《蛟龙行动》特别版于年内上映，我们判断或形成一定边际修复，但综合考虑当前市场环境及项目进展，预计公司2025 年全年或将面临亏损压力，且影片相关资产减值情况亦可能受到影响。

储备影片上线节奏与票房表现具有不确定性。据公司公告，储备影片包括《克什米尔公主号》《四渡》《她杀》《蛮荒禁地》《少年时代》《狂奔的老爸》《人体大战》等。我们认为上线节奏与票房表现不确定性或增加。

我们与市场的最大不同？我们认为公司电影投资业务的不确定性增加。

潜在催化剂：公司储备影片上线节奏缓慢或票房、口碑表现不及预期。

盈利预测与估值

因主投电影亏损和内容不确定性，下调25/26 年收入预测20.9%/2.7%至20.52/24.68 亿元，下调25/26 年净利润预测378%/6.8%至净亏损8.73 亿元/净利润2.53 亿元。考虑到25 年预计亏损，切换至26 年P/E，现价对应24 倍26 年P/E。下调至中性评级，考虑到行业估值中枢回落，对应下调目标价46.7%至4.0 元，对应26 年22 倍P/E，较现价有8.0%的下行空间。

风险

电影行业景气度超预期，储备影片上线节奏加快，内容票房表现超预期。