核心观点：

8 月以来政策频率加快，Q4 为历年政策落地高峰期。21 年下行周期以来，每年Q4 都为新政策落地高峰期。

21 年9 月中央对地产融资态度转向，提出“两个维护”表态。22 年“930”首套房贷利率调节机制、换购二手个税优惠等组合拳出台，11 月“第二支箭”扩容、“央行16 条”出台、股权融资重启。23 年“831”首付及二套房贷利率下调，存量房贷利率下调。24 年“924”二套首付下调、存量房贷利率再下调、收储支持增强。今年8 月国常会再提止跌回稳，北上深限购放松，政策频率加快，预计25Q4 新政策落地概率较大，托底地产需求。

收储进展加快，进一步大规模落地需要长期资金支持。收储起源于24 年4 月政治局会议“消化存量”的表态，由于一开始推进的二手房“以旧换新”效率较低，在24 年“517”新政后转向新房收购及土地回购。存量房收储主要由保障性住房再贷款及专项债支持，落地不多，主要为缺乏长期资金。保障性住房再贷款央行贴息最长5年，除非收储折扣压低，否则保租房运营项目难以盈亏平衡。专项债期限10 年-30 年，期限较长，但规模受限于各地专项债额度分配。土地回购由专项债支持，今年以来土地回购专项债发行超5000 亿元，且6 月以来规模上行，项目落地较快，土地回购主要问题在于80%以上资金投向城投，对地产拉动有限。未来更长期限的中央资金补充、更灵活的地方平台考核机制将助力收储工具功能的发挥，给地产行业带来增量资金。

常规政策失效，非常规政策中收储着力点较强。地产政策工具分为常规与非常规两类。常规政策主要包括降低成本政策首付&利率下降及放松限制政策限购放松&认房认贷政策，常规政策局限在于刺激效果会逐渐减弱。08年周期仅首付、利率下调政策，就可在一年内扭转市场走势；14-16 周期，首付、利率下调政策需搭配大规模限购解除使用，且连续多次中央政策刺激，才在两年左右稳住市场，后期靠PSL 放量推升市场；本轮周期常规政策的刺激效果持续时间更短，且空间有限。在此情况下，23 年中央开始转向非常规政策城改及收储，城改政策及资金框架已较完善，但由于城改本身周期长、难度高，落地有限，收储目前相对有着力点且见效快，或将成为Q4 的主要政策发力方向。

信心是恢复关键，看好地产板块投资机会。市场景气仍处下行通道，国常会表示要“采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势”，北上深也率先进行四限放松激发市场信心，展望Q4，非常规政策中收储增量长期资金及考核方式的调整或成为重点发力方向，供需两侧政策的持续发力共同稳定市场预期，加大达成“止跌回稳”目标概率。目前板块估值处于历史低位，Q4 可能政策带来的信心改善将带来估值修复，看好地产板块投资机会。

风险提示。未来基本面表现不及预期；未来融资环境收紧；供给侧改革下行业出清，对于市场情绪产生扰动。