事件：招商公路发布2025 年三季度报告。公司2025Q3 单季度实现营业收入约30.40亿元，同比下降1.7%；实现归母净利润约15.09 亿元，同比上升3.9%；扣非归母净利润约14.58 亿元，同比上升1.1%。

毛利率回落、财务费用节降共同影响利润表现。2025Q3 毛利率同比回落至34.55%，同比下降5.48pct，主要由于道路分流，差异化收费政策以及亳阜高速出表影响。费用率方面，销售/管理/研发/财务费用率为0.40%/5.67%/1.25%/11.59%，同比-0.01pct/+1.11pct/-0.20pct/-2.38pct，其中财务费用下降主要系债务结构优化导致。

延续外延式扩张策略，积极推进改扩建项目。外延并购方面，已完成浙江之江对桂三高速的增资控股，新增管理里程135.3 公里，并持续跟进多个优质储备项目。在存量路产改造方面，公司稳步推进京津塘高速改扩建工程，并有序开展甬台温高速、北仑港高速等项目的改扩建论证工作。

盈利预测与评级：公司作为国内公路运营板块龙头，持续强化路产规模，业绩增长稳健。我们预计2025-2027 年归母净利润分别为56.2/60.1/63.6 亿元，对应PE 分别为12.7/11.8/11.2x，维持“买入”评级。

风险提示：1）宏观经济波动导致车流量恢复不及预期；2）通行费政策调整风险；3）改扩建项目进度低于预期。