公司概况：招商蛇口是招商局集团旗下综合开发运营板块的旗舰企业，其前身可追溯至1979年改革开放之初创办的蛇口工业区。管理层方面，公司主要管理层人员均为体系内提拔，行业经验丰富且能保证经营战略稳定性。业务结构上，开发业务贡献约九成收入和毛利润。财务方面，公司整体财务情况保持稳健，同时公司减值计提相对充分，或为后续业绩修复打下基础。

开发业务： 2025年初以来公司全口径销售金额排名升至行业前四；拿地端保持聚焦且产品力提升，同时2025年1-7月公司全口径拿地力度较2024年全年上升18 PCT 至40%，据测算，2022年及以后拿地的项目去化率和净利率均有明显上升。此外，公司一方面拥有蛇口、太子湾、前海等历史战略资源，另一方面在上海等核心城市通过旧改等方式获取增量优质资源的能力也曾被验证，战略资源的逐步释放或为公司后续业绩提供支撑。

资产运营业务：资产运营业务整体经营表现保持平稳。同时，公司已经搭建起三个REITs 平台，打通了“投、融、建、管、退”的不动产资管闭环。蛇口产园REIT 已完成首次扩募并拟二次扩募，关注REITs 扩募“常态化”带来持续利润贡献以及公司通过不动产资管循环扩大资产管理规模的可能性。

物业服务业务：自2019年重组上市以来，招商积余收入和利润保持增长，近年来通过组织变革、优化采购体系、构建全生命周期管理体系等措施推动降本增效，降本增效措施持续落地背景下关注公司利润率进一步提升的可能性。

投资建议：考虑（1）开发业务拿地力度以及增量项目去化率和测算利润率出现积极边际变化；（2）公司一方面在深圳拥有蛇口、太子湾、前海等历史战略资源，另一方面或可通过旧改等方式在上海等重点城市拓展增量战略资源，战略资源的释放或为业绩提供支撑；（3）公司资产运营业务已经打通“投、融、建、管、退”循环，未来一方面可关注公司通过不动产资管循环扩大资产管理规模的可能性，另一方面可关注REITs 发行和扩募带来的利润贡献以及对公司资金周转能力的提升。结合表观PB以及保守估算下的PB两个估值角度，给予公司目标价12.98-13.44元/股，给予“强烈推荐”评级。

风险提示：政策改善不及预期、行业销售复苏节奏不及预期、行业供需关系改善不及预期、增量项目兑现情况不及预期、持有型资产市场表现不及预期、减值超预期等。