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8 月28 日，公司发布2025 年半年报，实现营业收入514.85 亿元，同比+0.4%；实现归母净利润14.48 亿元，同比+2.2%。

结转带动毛利改善，回购彰显管理层信心

2025 年上半年，公司毛利率为14.4%，同比+2.4pct，主要受结转项目结构影响。

投资收益同比减少5.30 亿元，主要是合作项目收益减少。自2024 年11 月通过回购方案以来，截至2025 年6 月末累计回购金额达4.30 亿元（含交易费用），占总股本的0.494%。

销售去化展现韧性，积极补仓优质地块

根据克而瑞数据，2025 上半年，公司实现全口径销售金额888.9 亿元，同比-11.9%，行业排名提升1 位至第4 名。公司积极推进存货去化，提升营销管理精度，首开去化率同比+4pct，持销去化率同比+6pct。公司坚持以销定投、城市深耕的投资策略，总拿地金额353 亿元，同比+141.5%，主要分布在北京、上海等高能级城市。

资产运营稳中有升，物业管理持续扩容

2025 年上半年，资产运营业务持续提升运营能力，实现全口径收入36.6 亿元，同比+4.1%，EBITDA19 亿元，同比+0.4%，新入市13 个项目，新增经营面积72 万平方米。旗下物业管理公司招商积余业绩保持增长，营收91.07 亿元，同比+16.2%，归母净利润4.74 亿元，同比+8.9%，在管项目2370 个，同比增长161 个。

债务结构保持稳健，融资成本稳步下行

截至2025 年6 月末，公司剔除预收账款的资产负债率为63.1%，净负债率为66.4%，现金短债比为1.30，“三道红线”保持绿档。公司推动高息债务置换，综合融资成本为2.84%，较年初降低15BP，保持行业领先水平。

盈利预测与评级

我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为1880.92/1981.17/2094.46 亿元，同比分别+5.11%/+5.33%/+5.72%；归母净利润分别为42.42/47.52/54.22 亿元，同比分别+5.04%/+12.01%/+14.10%。公司销售去化良好，土储质量优质，随着优质项目陆续结转，业绩有望持续改善，维持“买入”评级。

风险提示：政策落地不及预期；市场修复不及预期；市场竞争加剧