事项：

新和成发布2025 年三季度报告，前三季度公司实现营收166.42 亿元，同比+5.45%，实现归母净利润53.21 亿元，同比+33.37%；其中Q3 实现营收55.41亿元，同/环比-6.66%/-2.11%，实现归母净利润17.17 亿元，同/环比-3.80%/-0.35%。

评论：

维生素淡季不淡，助力业绩保持稳健：三季度是公司营养品业务的传统淡季，25Q3，维生素E 出口量为3.14 万吨，环比+32.63%，呈现出淡季不淡的态势，Q3 均价为64.13 元/千克，环比-38.56%，我们认为订单签订周期使得实际成交价相比日度价格有所滞后，在量和价的综合作用下维生素E 价格下跌的影响被稀释，使得Q3 业绩保持相对稳定。

蛋氨酸再迎量增，镇新生物或开始盈利。蛋氨酸方面，25H1，新和成与镇海炼化合资企业宁波镇海炼化新和成生物科技有限公司（下称镇新生物）所建设的18 万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目投入试生产运营，预计25H2 将逐步兑现到产量增厚公司业绩，Q3 公司对联营企业和合营企业的投资收益为0.36 亿元，环比增加0.22 亿元，是近三年来的最高值，我们认为是镇新生物生产逐步步入正轨，开始贡献收益。

多项目有序推进，开启下一阶段成长。2025 年，随着公司蛋氨酸、香精香料、新材料等产能的扩大和产品的丰富，公司进一步明确经营指导思想，将加快出海和增强创新为工作主线，旨在加快开拓海外市场消化产品产能，深化推进差异化产品研发提升盈利能力。具体来看，2025 年，镇新生物18 万吨/年液蛋项目的释放与香精香料的持续增长将加速公司业务出海，新材料项目不断有差异化产品推出，尼龙项目已完成能源、土地等各项资源合规审批，有望帮助公司打开下一阶段的成长空间。

投资建议：新和成是全球四大维生素企业之一，2025 年液蛋项目接续成长，长期来看，公司储备项目丰富成长有保障，我们预计公司2025-2027 年归母净利润预期为65.30 / 71.81 / 77.69 亿元，同比+11.3% / +10.0% / +8.2%；对应PE为11 / 10 / 10 倍。参考历史估值水平，给予2026 年15 倍PE，对应目标价为35.1 元，维持“强推”评级。

风险提示：产品价格不及预期；在建项目不及预期；原料价格大幅波动。