行业近况

美国在4 月3 日宣布对全球贸易伙伴征收“对等关税”。

评论

纺服制造代工厂对高额关税承担能力有限。服装产品加价倍率较高，加价环节主要在品牌端。以越南的代工厂为例，若加征46%的关税，对于净利率普遍在10%左右的代工厂而言其能承担的关税较为有限。而对于下游品牌商，若运动鞋服出厂价格增加40%左右，由于品牌拥有更高的加价倍率空间（4-5 倍），故终端价格增长8-10%左右即可消化关税成本。我们认为相对代工厂而言，品牌商更有能力承担关税增加带来的额外成本。

中国纺服制衣产业链优势明确，优质制造商资源稀缺。中国纺服产业链经过数十年的发展无论在生产工艺、技术研发、管理效率上都牢牢占据全球领先地位。中国纺服制造商目前已经具备了在全球范围内的生产采购能力，在全球服饰产品对功能性要求持续提升的大背景下，中国纺服产业的优质产能在全球都较为稀缺。我们认为在与品牌方的博弈中，拥有稀缺优质产能的中国纺织制造业仍可承接其他地区订单，拥有足够强势的话语权将成本向下游转移。

美国纺织服装进口高度依赖东南亚工厂及中国生产商，预计关税上涨将传导至下游品牌商、零售商和消费者。根据UN Comtrade，2024 年美国服装进口的22%/18%/9%/5%/5%来自中国以及越南、孟加拉、印尼、柬埔寨等东南亚国家，中国及东南亚国家占比总计超过70%。美国在短时间内很难找到如此大量的新产能替代中国及东南亚市场，同时由于纺织服装高度依赖劳动力（劳动力成本占营业成本大都在20%以上），考虑美国与东南亚国家最低工资近10 倍的差距，我们认为该产业也很难回流到其本土，纺织服装的生产或仍会集中在中国厂商及东南亚各国之间。因此对于品牌商而言，全球采购的服装品牌将难以避免面临成本大幅上升的风险，我们预计关税成本最终或将由品牌商和终端消费者承担。同时在此背景下，我们认为全球服装品牌反而更加需要依靠优质供应链的高效生产力帮助其降低成本、提升产品竞争力。

估值与建议

我们认为短期关税政策波动可能对短期的订单带来一定干扰，但长期来看，申洲国际、华利集团等龙头制造商的竞争力并不会发生根本变化。我们提示逢低布局申洲国际、华利集团、伟星股份等优质龙头，维持对于这些公司的盈利预测与目标价不变。

风险

关税政策超预期变化；汇率波动风险；原材料价格大幅波动。