上半年收入微增，毛利率提升，费用率增加。2025 年上半年收入同比+1.80%至23.38 亿元；归母净利润同比-11.19%至3.69 亿元；扣非归母净利润同比-9.71%至3.62 亿元。受益于产品结构（金属产品表现较好）和客户结构（国际大牌表现较好）变化，毛利率同比提升1.1 百分点至42.89%。

销售费用率同比+0.8 百分点至8.78%（主因市场拓展投入增加），管理费用率同比+0.9 百分点至9.98%（受绩效奖金计提分摊影响）；财务费用率同比+1.75 百分点至1.16%（主要受汇兑损失较去年同期增加影响）。

主要因费用率增加，经营利润率和归母净利率分别同比-2.6/-2.3 百分点至19.4%/15.8%。公司拟每10 股派息1 元，分红率约31.64%。

二季度受关税和终端消费疲软影响接单承压，费用率提升致利润承压。第二季度收入同比-9.18%至13.59 亿元，主要受关税和终端消费疲软影响、接单承压；归母净利润同比-20.40%至2.69 亿元。毛利率同比提升1.9百分点至45.80%；销售/管理/财务费用率分别同比变动1.1/2.0/2.5 百分点至8.28%/8.97%/1.80%；归母净利率同比下降2.8 百分点至19.80%。

国际市场增长领先，国内市场承压，越南工厂产能爬坡顺利减亏明显。

1)分区域：国际市场收入同比+13.72%至8.64 亿元，占比提升至36.97%，成为增长核心驱动力，毛利率同比提升1.21 百分点至44.06%，全球化战略成效显著。国内市场受终端消费疲软影响，收入同比-4.09%至14.74亿元。2)分品类：拉链收入同比+2.68%至12.93 亿元，毛利率为43.32%，同比提升0.43 百分点。钮扣收入同比微降0.17%至9.26 亿元，毛利率提升1.39 百分点至43.48%。其他服饰辅料收入同比增长11.20%。3)产能与利用率：上半年钮扣和拉链总产能分别达到63 亿粒和4.85 亿米；产能利用率从去年同期70.73%下降至65.28%，主要拖累来自境外产能，其利用率仅48.29%，低于境内68.98%的水平；这与越南工厂处于产能爬坡阶段有关，但越南工厂上半年订单已显著增加、同时亏损显著收窄，上半年亏损1640 万元，其中接近1300 万元为汇兑损失。

风险提示：终端需求疲软、新客户开拓不及预期、国际贸易风险。

投资建议：看好公司保持行业领先增速以及中长期份额扩张潜力。2025 年受国内相对疲弱的消费环境和关税政策影响，尤其二季度接单和盈利承压，预计下半年将有所好转，但根据上半年表现，此前公司年报披露的2025 年计划营收50.0 亿元预计有压力，我们下调对公司盈利预测，预计2025-2027年净利润分别为7.1/7.8/8.7 亿元（前值为7.5/8.3/9.2 亿元），同比增长1.6%/10.0%/10.6%；基于盈利预测下调，小幅下调目标价至12.8-14.0 元（前值为13.5-14.8 元），对应2025 年21-23x PE，维持“优于大市”评级。