国际运动品牌业绩：Lululemon、Deckers 等专业化功能性品牌维持增长，Nike 营收下滑好于预期。最新财季，Deckers/Lululemon/Adidas/Nike/VF/Puma 营收分别同比+17%/+7%/+2%/-12%/-8%/-8% ， 归母净利润分别同比+20%/-6%/+95%/-86%/减亏/由盈转亏，其中 Deckers 营收、利润增长超预期，Lululemon、Adidas 营收增长低于预期，Nike、VF 营收下滑好于预期，Puma 营收、利润均低于预期。

各公司业绩指引偏谨慎，Nike 预计下一财季营收降幅环比收窄。Deckers 预计下一财季营收13.8-14.2 亿美元，Adidas 预计FY25 营收增长高单位数，Lululemon 预计FY25 营收同比增长2-4%，Nike 预计下一财季营收同比下滑中单位数，VF 预计FY26Q2 同比下滑2-4%，Puma 预计FY25 营收同比下滑低双位数。

分地区看，北美/美国地区销售普遍承压，大中华区销售降幅较大。最新财季：1）北美/美国：Nike/Lululemon/Puma/VF/Deckers 营收同比-11%/-0.5%/-12%/-4%/-3%，Adidas同比+2.8%，北美消费低迷，多数品牌增长乏力。2）大中华区：Nike/Adidas/VF 营收同比-21%/-3%/-5%，Lululemon 同比+24%，需求疲软、库存调整影响下，多数品牌在大中华区销售承压，Lululemon 通过新开门店、提升知名度等方式实现逆势增长。3）欧洲/EMEA：Nike/Puma 营收同比-9%/-6%，Adidas/VF 同比+4%/+4%，各品牌表现分化。

库存情况：Nike 去库顺利，多数品牌下半年旺季备货积极。最新财季末，Nike 存货金额同比/环比-0.4%/-0.7%，去库进展顺利，预计已到库存拐点，Adidas/Lululemon/Puma/VF/Deckers 存货金额分别同比+16%/+21%/+10%/+1%/+13%，环比+4%/+4%/+4%/+31%/+72%，VF、Deckers 对下半年销售展望乐观，库存环比大增。

国货运动品牌业绩：内需复苏仍在进行中，中报表现普遍超预期。25H1，安踏/李宁/特步/361 度营收分别同比+14%/+3%/+7%/+11%，可比口径下归母净利润同比+15%/-11%/+6%/+9%，需求逆风下展现较强韧性。其中，安踏、李宁表现好于公司指引，特步亏损品牌剥离带动利润弹性优于预期。25Q2 安踏/FILA/李宁/特步/361 度（线下）品牌零售额同比增长低单位数/中单位数/低单位数/低单位数/10%。下半年旺季来临以及冬奥催化下，内需潜能有望进一步催化，优质品牌下半年有望加速回升。

行业观点及投资分析意见：2025 年上半年，专业化、功能性国际运动品牌表现彰显韧性，泛运动品牌销售承压，最新业绩指引方向分化，但整体基调偏谨慎。其中，Nike 营收降幅好于预期，且库存已降至低点，最新指引预计下一财季营收降幅环比进一步收窄，我们预计Nike 有望逐步开启困境反转。基于全球运动品牌发展势头，提示运动产业链投资方向：1）运动户外品牌：安踏体育、波司登、李宁、滔搏、361 度，建议关注特步、伯希和（已递交招股书）。2）全球化供应链制造商：申洲国际、华利集团、百隆东方、伟星股份、新澳股份，建议关注浙江自然。

风险提示：全球需求增速不及预期；品牌去库存；行业竞争加剧；全球贸易不确定性。