公司公布1H25 收入、归母净利、扣非归母18.0、5.2、4.8 亿元（+9%、+17%、+33% yoy），其中2Q25 收入、归母净利、扣非归母9.3、2.0、1.8亿元（+8%、+14%、+30% yoy）。我们认为血制品伴随采浆持续爬坡稳步放量、生物药快速切入市场、疫苗须观望下半年销售，随着血制品、疫苗、生物药新品上市与临床推进，公司的创新基因不断展现，维持“买入”评级。

血制品稳健增长，疫苗观望下半年销售，生物药逐步起量1）1H25 血制品收入17.4 亿元（+8% yoy）、毛利率51.7%（+1.6pct yoy）、净利率28.9%（+2.7pct yoy），其中白蛋白、静丙、其他血制品收入7.0、4.5、5.9 亿元（+8%、-1%、+15% yoy），1H25 公司采浆量804 吨（+5%yoy），我们预计随着新浆站采浆扩大、全年采浆增长超10%，血制品全年ASP 微降、收入增长8~12%；2）1H25 疫苗收入0.57 亿元，上半年是流感疫苗的传统淡季，目前公司已批签发24 批IIV3、3 批IIV3，全年收入须观望下半年销售；3）40%参股的华兰基因1H25 收入9000 万元（贝伐单抗约5900 万元，CD3/BCMA 首付款3500 万元）、净利润扭亏为盈，我们预计全年收入2~3 亿元，未来随着类似药集采、新产品上市有望持续增长。

创新管线三管齐进

1）血制品：10% IVIG 已申报上市，5% IVIG 正在注册审批，SCIG 处于Pre-IND 阶段，FⅨ处于Ⅲ临床；2）疫苗：MenAC 完成III 期临床，DTcP处于III 期临床，Hib 已获批临床，RZV、mRNA 流感、mRNA RSV、痘病毒广谱流感处于临床前；3）生物药：Exendin-4-FC（长效GLP1）即将开展超重/肥胖III 期，利妥昔单抗11M24 报产、预计2025 年获批，阿达木/地舒/曲妥珠已完成III 期即将申报上市，帕尼单抗处于临床I 期， CD3/BCMA双抗、CLDN18.2、PDL1/TGFβ 双抗等即将进入临床。

重视股东回报，分红可观

公司上市以来共分红53.4 亿元，分红额占融资额6.26 亿元的8.53 倍。公司公告半年度利润分配预案，计划每10 股派现5 元（含税），占同期归母净利177.13%。本次分红实施完成后，公司2025 年度每10 股共计分红7元（含税），以2025 年8 月29 日收盘价计算，股息率~4%。我们看好公司重视股东回报、维持稳健分红政策、持续回报投资者。

维持“买入”评级

我们维持盈利预测，预计公司2025-27 年归母净利分别为13.7/17.1/20.5亿元。给予公司25 年28 x PE（考虑到公司血制品成长潜力与基因公司的投资收益弹性，较可比公司一致预期23x PE 均值有所溢价），对应目标价20.91 元（前值19.40 元，基于25 年26x PE 和13.7 亿元归母净利），维持“买入”评级。

风险提示：采浆不及预期，血制品需求不及预期。