本报告导读：

公司血制品供给稳定，流感疫苗企稳，参股公司多款生物类似药即将贡献收入，但短期需关注生物制品税率调整的影响。

投资要点：

维持“增持” 评级。2025 年公司实现营业收入45.95 亿元（+4.93%），归母净利润9.40 亿元（-13.55%），扣非归母净利润9.37 亿元（-4.51%）。我们调整公司2026/2027 年预测EPS 为0.54/0.59 元，新增2028 年预测EPS 为0.65 元。我们给予公司2026 年估值32X PE，对应目标价为17.25 元，维持“增持”评级。

血制品收入稳定，利润受收降价影响。2025 年血制品业务实现收入33.87 亿元（+4.35%），其中白蛋白收入14.18 亿元（+15.40%），静丙8.45 亿元（-8.94%），其他血制品11.23 亿元（+3.20%），在采浆成本上升、竞争加剧导致产品价格波动等影响下，血制品业务毛利率减少4.24pcts 至50.17%。公司共有34 家浆站，全年实现采浆量1669.49 吨（+5.24%），其中股份公司1015.02 吨（+11.81%），重庆公司654.47 吨（-3.55%），原料血浆供给稳健，关注需求的变化。

流感疫苗企稳，收入重回增长通道。2025 年华兰疫苗实现收入12.03亿元（+6.62%），其中流感疫苗收入11.21 亿元（+4.43%），毛利率为79.09%（-2.77pcts），取得流感疫苗批签发共57 批次，其中四价51 批次，三价6 批次，我们预计25Q4 流感高发抬升了接种需求。

积极推进新药研发，生物类似药贡献过亿收入。公司参股公司华兰安康主要开展创新药和生物类似药的研发、生产，其中贝伐珠单抗已获批，2025 年实现收入1.96 亿元。在研管线中，重组Exendin-4-FC 融合蛋白注射液已顺利完成I 期/II 期临床，即将开展III 期临床，新增肥胖的新适应症已取得临床批件； CD3/BCM A 双抗、Claudin18.2 单抗、PD-L1/TGF-β双功能融合蛋白、帕博利珠单抗已取得临床批件；生物类似药方面，利妥昔单抗、阿达木单抗、地舒单抗上市申请已获受理，曲妥珠单抗已完成III 期临床，伊匹木单抗、帕尼单抗正在开展I 期临床。下一步，公司将积极开展干细胞、合成生物学、自免、心脑血管药物等药物的研发工作。

风险提示。采浆量不及预期的风险，血制品核心产品降价的风险，市场竞争加剧的风险，税收优惠政策变化的风险。