事件描述

公司发布2024 年年报和2025 年一季报。公司2024 年全年营业收入154.6 亿元，同比+24.1%；归母净利润20.5 亿元，同比+31.4%；扣非净利润18.8 亿元，同比+32.2%。单季度看，公司2024Q4 营业收入50.5 亿元，同比+30.2%，环比+19.1%；归母净利润5.6 亿元，同比+35.7%，环比-7.7%；扣非净利润4.7 亿元，同比+52.5%，环比-16.2%。与业绩快报基本一致。公司2025一季度营业收入32.3 亿元，同比+21.4%；归母净利润4.5 亿元，同比+22.9%；扣非净利润4.4亿元，同比+28.1%。

事件评论

收入端，公司本次未按产品线拆分收入，但预计依然系变压器类产品收入高增。分地区看，公司2024 年国内收入123.36 亿元，同比+19.74%；海外收入31.22 亿元，同比+44.7%，占比达20.2%。可见海外需求保持旺盛，国内经营成果稳健。总体看，公司收入端超额完成2024 年既定目标150 亿元。公司2025Q1 收入继续高增，预计主要因一季度国内电网工程投资增速较高，同时海外出口保持高增长。

毛利端，公司2024 年全年毛利率达31.25%，同比+1.75pct。其中，全年海外毛利率达37.06%，同比-1.49pct；国内毛利率达29.78%，同比+2.18pct。毛利率提升主要系国内毛利率继续改善，同时海外收入占比进一步提升。公司2025 一季度毛利率达30.31%，同比-0.39pct，预计主要因产品结构有所改变，总体继续保持较为稳定的水平。

费用端，公司2024 年全年四项费用率达15.01%，同比+0.13pct，其中销售费率达4.97%，同比+0.30pct；管理费率达2.91%，同比+0.04pct；研发费率达7.18%，同比-0.18pct；财务费率达-0.04%，同比-0.02pct。销售费用率提升主要系加大海外市场开拓力度及期权费用的影响。公司2025 一季度四项费用率达14.79%，同比-1.50pct，主要系财务费率同比-1.14pct，汇率变化使得公司汇兑收益同比增加。

订单端，公司2024 年新增订单215 亿元，同比+30%，超额完成既定目标206 亿元，预计海外订单增速保持较高水平。

其他方面，公司2024 年末合同负债达23.70 亿元，同比+59.8%，2025Q1 末合同负债达28.42 亿元，同比+80.5%，环比上季度末+19.9%，连续九个季度再创新高，增长动能强劲。公司2024 年全年经营净现金流达24.62 亿元，同比+8.4%，其中2024Q4 经营净现金流达16.82 亿元，同比+6.9%，环比+149.8%，经营质量稳健。

公司2025 年经营目标为，新签订单268 亿元，同比+25%，营业收入185 亿元，同比+20%。我们预计公司25 年归母净利润可达26 亿元，对应PE 约22 倍。维持“买入”评级。

风险提示

1、国内电网投资不及预期；

2、海外市场拓展不及预期；

3、新产品推进速度不及预期。