公司公布2024 年年报及2025 年一季报。2024 年营收91.89 亿元，同比+1.39%，归母净利润5.85 亿元，同比-15.11%；2024Q4 营收27.25亿元，同比-18.21%，归母净利润1.03 亿元，同比-55.75%。2025Q1营收12.71 亿元，同比-14.30%，归母净利润1.01 亿元，同比+14.22%。

收入逐步显现下行压力，但由于品牌授权模式收入增长，毛利率趋势整体向好。2024Q4 公司营收同比-18%，24 年收入增速逐季度回落，2025Q1 公司营收同比-14%，收入下降趋势延续，显示市场有效需求仍承压。分产品来看，2024 年公司板材/柜类/地板/木门销量分别同比+3.8%/-13.9%/-4.6%/+72.6%，装饰材料/柜类产品/品牌授权使用费营收分别同比+7.58%/-24.45%/+13.54%，得益于高毛利的品牌授权使用费模式收入扩张，2024 年公司综合毛利率18.1%，同比仅小幅下降0.32pct，其中2024Q4 毛利率19.95%（同比+2.27pct），2025Q1 毛利率20.86%（同比+3pct），趋势整体向好。

24 年全年费用率有效压减，但减值扩大拖累利润表现。2024 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.44%/2.22%/0.71%/-0.37%，同比+0.18pct/-0.7pct/-0.06pct/-0.2pct，使得期间费用率同比压减0.78pct，其中管理费用同比减少6096 万元，主要系公司加强成本费用管控及股权激励费用减少。公司2024 年计提信用减值损失2.80 亿元，同比增加0.56 亿元，计提资产减值损失1.45 亿元，同比增加1.33亿元，减值压力拖累利润表现。2025Q1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.07%/4.31%/0.99%/-0.46%，同比+0.74pct/+0.46pct/+0.09pct/-0.02pct，期间费用率同比+1.27pct。

24 年现金流有所承压但仍充分覆盖净利润，分红率明显提升。2024年公司经营性净现金流11.5 亿元，同比-39.7%，下游需求压力下公司销售回款有一定压力，但公司净现比仍达到1.94，现金流充分覆盖净利润。2024 年公司分红率84.2%，同比+18.1pct，24 年现金分红对应4 月24 日收盘股价股息率约5.4%，具备红利吸引力。

持续优化渠道运营策略，乡镇零售、家具厂等渠道多点开花。2024年公司经销/直销/品牌授权模式销售收入同比+5.2%/-7.8%/+13.5%，渠道结构持续优化。公司以乡镇渠道运营中心为抓手，加速推进乡镇市场布局，24 年完成乡镇店建设1413 家，累计已达2152 家。公司亦积极推进家具厂渠道拓展，扩大合作面，快速抢占市场份额。我们继续看好公司推动C 端渠道下沉和小B 端家具厂、家装公司等渠道开发。

【投资建议】

调整盈利预测，预计公司2025-2027 年，公司归母净利润6.3/7.2/8.2 亿元，对应4 月24 日收盘价分别为14.63x/12.78x/11.18x P/E。维持“增持”评级。

【风险提示】

地产需求不及预期；

家具厂等渠道拓展不及预期；

毛利率不及预期。