家具厂渠道和渠道下沉推动装饰材料业务持续稳健增长。24 年公司装饰材料业务实现收入74.04 亿（同比+7.99%），其中板材产品47.7 亿（同比+7.57%），板材品牌使用费4.93 亿（同比+14.18%），其他装饰材料21.41亿（同比+7.6%）。装饰材料板块24 年在门店零售端发力乡镇店拓展，乡镇店数量由24 年初的739 家增长到2152 家，乡镇渠道销量完成翻倍增长。

家具厂渠道持续加密，截止24 年底经销商体系合作家具厂客户2 万多家，在高基数之下仍保持一定增长。截止24 年末，公司装饰材料业务总的零售门店达到5522 家。

工程定制业务收入下滑对定制家居业务整体增长形成拖累。定制家居业务24 年实现收入17.2 亿（同比-18.73%），其中兔宝宝全屋定制收入7.07 亿（同比+18.49%），快速增长的背后，主要是得益于坚持中高端定位，打造区域强势品牌，产品端推出UNICO 轻高定系列进一步完善产品矩阵，渠道拓展上一方面支持经销商开拓装企业务，另一方面主动寻求与大型装企直营合作，截止24 年末定制家居专卖店达848 家。地产需求持续低迷之下，24 年工程定制业务的青岛裕丰汉唐收入继续萎缩，实现收入6.1 亿（同比-46.81%）。

减值对24 年利润仍有一定拖累，但现金流和分红水平依然保持在高位。24年公司计提资产减值和信用减值分别为1.45、2.8 亿，其中资产减值主要是公司对收购的青岛裕丰汉唐商誉新计提1.31 亿减值准备，信用减值主要是在下游房企资金持续紧张的情况下，控股子公司青岛裕丰汉唐工程业务回款受影响所导致。24 年兔宝宝本部在剔除商誉减值影响后的扣非利润为8.11 亿（同比+23.36%），稳健经营业绩之下公司24 年经营活动净现金为11.52 亿，大幅超越净利润规模，24 年公司拟向全体股东每10 股派发现金3.2 元，如预案获得通过，24 年累计分红总额4.93 亿，分红率达到84.21%。

25Q1 装饰材料品牌使用费占比增加推动盈利稳健增长。25Q1 装饰材料业务实现收入10.68 亿（同比-13.02%），其中板材业务实现收入5.88 亿（同比-22.53%），其他装饰材料业务实现收入3.8 亿（同比+2.8%），装饰材料品牌使用费9985 万元（同比+0.91%）。定制业务方面，兔宝宝全屋定制业务完成收入1.25 亿元（同比-2.44%）。25Q1 高毛利率的品牌使用费业务占比有所增加，推动毛利率同比+3pcts，25Q1 公司收入有所下降，导致费用摊薄效应减弱，25Q1 实现期间费用率9.91%，同比+1.35pct。毛利率和费用率皆有所提升的情况下，公司销售净利率同比+1.96pct，业绩实现稳健增长。

盈利预测与投资评级：预计25-27 年营收分别为99.34、109.21、118.6 亿，分别同比+8.1%、+9.94%、+8.6%，归母净利润分别为7.28、8.68、9.4 亿，分别同比+24.47%、+19.12%、+8.29%，对应PE 分别为11.79、9.9、9.14，公司高ROE、高分红、高股息属性强，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：地产竣工下滑；品牌形象受损；工程业务需求下滑和信用风险。