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公司发布24 年报及25 年一季报，24 年实现营业收入91.9 亿元，同增1.4%，实现归属净利润5.85 亿元，同降15.1%，扣非净利润4.9亿元，同降16.0%。25Q1 实现营业收入12.71 亿元，同降14.3%，实现归属净利润1.01 亿元，同增14.2%，实现扣非净利润0.87 亿元，同增7.9%。

点评

板材业务稳健增长，下沉市场加速布局：24 年公司装饰材料业务实现收入 74.04 亿元，同比增加 7.99%，其中板材产品收入为47.70 亿元，同比增加 7.57%，板材品牌使用费（含易装品牌使用费）4.93 亿元，同比增长14.18%，其他装饰材料 21.41 亿元，同比增长7.60%。门店零售渠道方面，公司以乡镇渠道运营中心为抓手，加速推进乡镇市场布局，24 年公司装饰材料业务完成乡镇店建设1413 家，此外持续拓展家具厂、家装公司等渠道。定制家居业务方面，24 年全屋定制实现收入7.07 亿元，同比+18.49%；裕丰汉唐实现收入6.1 亿元，同比-46.81%。

24 年毛利率基本稳定，商誉减值影响盈利：24 年公司整体毛利率18.1%，同比变化-0.32pct，全年期间费率5.99%，同降0.74 个pct，24 年公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别同比变动+0.18/-0.7/-0.06/-0.2pct，管理费率下降或主要因为激励费用减少以及内部管控强化所致。24 年公司信用减值损失-2.8 亿元、资产减值损失-1.45 亿元，合计较上年多计提1.89 亿元，主要受到商誉减值的影响。

25Q1 盈利改善，毛利率提升明显：25Q1 公司净利率7.98%，同比+1.96pct，毛利率为20.86%，同比+3.08pct，毛利率改善明显，我们判断是销售结构变化所导致。25Q1 公司期间费用率9.91%，同比+1.27pct ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别同比+0.74/+0.46/+0.09/-0.02 pct。

盈利预测：我们预计公司25-26 年收入分别为97.1 亿、102.6亿元，同比+5.72%、+5.61%，预计25-26 年归母净利润分别为7.2、8.1 亿元，同比+22.4%、+13.7%；对应25-26 年PE 分别为12.0X、10.6X。

风险提示：地产竣工需求下行超预期，行业竞争加剧。