事件描述

2025 年上半年实现营业收入36.34 亿，同降7.01%；实现归属净利润2.68 亿，同增9.71%；扣非归属净利润2.38 亿，同增1.35%。折合Q2 实现营业收入23.63 亿，同降2.55%；归属净利润1.67 亿，同增7.15%；扣非归属净利润1.51 亿，同降2.05%。

事件评论

需求承压+渠道去库，上半年收入承压。上半年公司报表收入同降7.01%，其中装饰材料业务收入29.85 亿，同降9.05%（其中板材产品收入17.93 亿元，同降16.45%，装饰材料品牌使用费1.95 亿元，同降15.64%（剔除易装口径调整后同降12.44%），其他装饰材料10.07 亿，同增9.87%）。装饰材料收入下降预计一是需求承压，二是或因渠道库存调整。定制家居业务收入6.2 亿，同增4.5%（其中零售全屋定制收入3.09 亿，同增3%）。

此外裕丰汉唐上半年收入0.53 亿，亏损8028 万（同期收入1.34 亿，亏损6995 万）。

上半年毛利率提升，业绩同比增长。上半年毛利润6.6 亿，同比下降3%，对应毛利率18.3%，同比提升0.8 个pct。分产品看，装饰材料毛利率提升0.85 个pct，定制家居业务下降1.19 个pct（预计受大B 业务影响）；上半年期间费率7.3%，同比提升0.35 个pct，整体保持相对稳定。本期投资收益同比增加0.13 亿；同期公允价值变动损益因持有标的股价下跌而亏损0.23 亿，本期基本平衡；信用减值损失因应收账款减值同比增加0.13亿。最终实现归属净利润2.68 亿，同增9.71%；扣非归属净利润2.38 亿，同增1.35%。

Q2 单季度看：报表营收同降2.5%，毛利润4.0 亿，同降4.5%，毛利率16.9%，同降0.4个pct；期间费率5.9%，同比基本持平。同期投资收益同比增加1099 万；公允价值变动损失同比减少1217 万；信用减值损失因计提增加而提升1865 万；资产减值损失同比减少782 万。最终归属净利润1.67 亿，同增7.1%；扣非归属净利润1.51 亿，同降2.0%。

经营质量优异，高分红高现金含量。2025Q2 实现经营性净现金流9.4 亿，净现比5.7,或受到供应商占款节奏影响。优异的经营质量奠定了高分红基础，公司2025 年中期拟每股分配股利0.28 元，对应现金总额2.32 亿左右，分红率86.74%。

小B 扩张持续提供核心增长动能。公司持续进行渠道扩张，从过往的零售门店为主，逐步进行家具厂及家装公司渠道的开拓。对于传统的零售渠道，一方面加快空白市场开拓，另一方面对于成熟区域加大渠道下沉以及密集分销布局，进一步提升区域市占率。公司在小B 渠道开拓刚刚开始，未来发展空间较大，分公司成立后，多渠道运营策略持续推进。

2025 年公司已与2 万多家定制家具企业开展业务合作，家具厂占比提升至50%左右。

低估值高性价比。公司板材的持续增长已证明了成长α，未来一是小B 渠道扩张仍有空间；二是渠道下沉乡镇市场加速布局。此外成品家居利用基材优势持续保持较快增长。预计2025、2026 年归属净利润7.5、9.1 亿，对应PE11.5、9.5 倍，估值弹性可期。

风险提示

1、地产竣工持续低预期；

2、渠道开拓速度低预期。