宇树IPO 加快推进。公司于3 月20 日提交IPO 招股书并完成两轮监管问询回复，拟发行10%新股，对应估值420 亿元。募资投向分配为：机器人模型研发48.1%、本体研发26.4%、产品开发10.6%、制造基地建设14.9%。2022-2025 年公司营收以140%复合增速增长至17 亿元，人形机器人业务实现从0 到8.77 亿元的飞跃，2025 年收入占比达51%。2025 年人形机器人出货量同比增长12 倍至5,500 台，全球市占率38%位居首位，第二名智元5,168 台，第三名优必选1,000 台。人形机器人均价下降36%至16.7 万元，单位成本下降24%，毛利率由68%略降至63%。四足机器人曾为宇树核心支柱业务，2025 年前三季度出货量17,946 台，较2024 年增长151%，连续多年位居全球第一。

2022-2025 年四足机器人销售额复合增速95%，均价复合降幅16%，单位成本复合降幅23%，毛利率由52%提升至55%。公司整体毛利率由2022 年的44.2%升至2025 年的59.5%，费用率由2022 年的70%降至2025 年前三季度的17%，其中研发费用率由24%降至8%。公司于2024 年实现盈利转正，2025 年净利润/核心净利润同比增长205%/674%至2.88 亿元/6.00 亿元，核心净利率35%。公司出货量将可能由5,500 台增至2026/2027 年预测的1.6 万台/4.0 万台，营收同比增长97%/79%至33 亿元/60 亿元，核心利润同比增长68%/55%至10 亿元/15 亿元。

宇树产业链蕴藏重要投资机遇。宇树上市是中国机器人供应链实力的有力印证，其供应链体系亦获得特斯拉CEO 埃隆马斯克高度认可，公司供应链国产化率达 90%。基于锁定订单、价值量贡献及合作深度，我们梳理出宇树产业链核心投资机会。具备锁定订单与高价值量的核心供应商包括供应减速器且订单已锁定的中大力德 (002896 CH，未评级)、作为轴承独家供应商的长盛轴承(300718 CH，未评级)。兼具供应商与 Pre-IPO 投资方身份的合作方包括提供结构件并持有4.68% Pre-IPO 股权的长盈精密(300115 CH，未评级)、供应执行器并持有2.24% Pre-IPO 股权的拓邦股份 (002139 CH，未评级)，首程控股(697 HK，未评级)为持有4.09% Pre-IPO 股权的财务投资方。其他中国机器人整机厂商同样应视为行业受益者而非竞争者，包括聚焦工业人形机器人的优必选 (9880 HK，优于大市)与专注协作机器人及四足机器人的越疆 (2432 HK，优于大市)。

市场共识与核心争议点。市场普遍预期宇树上市后市值将由 420亿元重估至600-1,000 亿元，对比仍处亏损状态的优必选，其估值具备显着吸引力，。基于40%A/H 股价差与20%品牌溢价(相较优必选)，我们预测宇树2026 年目标市销率 32 倍，对应市值1,090 亿元。对标美国机器人龙头特斯拉，Optimus 在AI 模型领先，宇树则在运动控制技术具备优势，宇树拥有出货量与开放平台带来的先发优势。市场对 Optimus 估值预期约500 亿美元，意味着宇树仍具备较大上行空间。市场核心争议点包括三方面：

一是盈利质量质疑，市场认为初创硬件企业实现59%毛利率、费用率由 70%降至17%的盈利水平不可持续。我们认为这源于公司出色的成本控制能力、国内机器人供应链优势，以及降价伴随成本更快下行所体现的规模效应；2025 年春晚亮相后品牌影响力自然提升，销售管理费用率下行具备合理性；当前8%的研发费用率低于市场预期的15%-20%，对科技企业而言确有不足，　　2026 年或将回升至15%。二是机器人赛道炒作担忧，认为暂无成熟落地场景，我们认可该观点存在争议，但机器人赛道逻辑与AI 相似，规模化降本叠加数据飞轮反哺AI 模型迭代后，应用场景有望逐步落地；而AI 行业持续高景气，机器人作为实体AI 方向，即便不以人形形态呈现，仍具备长期发展价值。三是中国机器人企业受芯片进口限制、AI 模型投入低于执行端投入导致机器人大脑能力偏弱，相较于特斯拉自建超级工厂与 FSD 模型，初创阶段的宇树资金实力有限，采用开放平台策略、将大脑功能与相关投入外部化，同时牢牢把握硬件终端，是贴合自身条件的合理选择，而紧握硬件终端的商业模式与苹果一致。在实体AI 时代，真实场景数据或比算法大模型与算力更具竞争壁垒，而宇树已在海内外科研、工业、商用、家用等多场景实现广泛布局。

机器人行业投资逻辑清晰。宏观不确定性下行业整体承压，人形机器人自 2024 年四季度炒作以来争议不断。短期来看，一季度特斯拉 Optimus V3 发布、二季度宇树 IPO 两大核心催化剂，有望分别带动相关产业链行情。中期维度，机器人属于战略型产业，也是实体 AI 的能力延伸，投资应聚焦技术壁垒、产能落地与生态壁垒。

主要风险包括：宇树 IPO 进程延后、Optimus V3 正式发布反应不及预期或延期、全球地缘政治冲突引发资本市场大幅波动，以及行业内出现颠覆性技术突破导致现有布局被替代等，需持续跟踪相关风险因素的变化。