公司发布2025 年三季报

25Q3 公司实现收入98.2 亿元，同比-6.0%；归母净利润7.2 亿元，同增2.7%；扣非归母净利润7.1 亿元，同减8.6%；

25Q1-3 公司实现收入289.4 亿元，同减6.6%；归母净利润25.0 亿元，同增1.7%；扣非归母净利润24.7 亿元，同减4.6%。

浆纸触底，Q4 经营预计改善

浆纸方面，当前市场供需格局的改善力度有限，不利于支撑浆价进一步探涨，同时多数纸种原纸企业盈利修复动能不足，抑制纸厂木浆采购积极性，进而不利于木浆价格中枢的有效抬升；我们预计浆纸价格底部盘整，Q4公司浆纸盈利预计平稳，然而南宁二期浆线投产有望贡献增量。

箱板纸方面，旺季叠加原材料价格上涨推高原纸价格，规模纸厂已发布10月涨价计划，我们预计短期价格仍有支撑，Q4 箱板纸盈利有望持续改善。

产能规划清晰，扩产支撑规模成长

山东基地颜店厂区：1）14 万吨特种纸项目二期工程预计将在2026 年一季度进入试产阶段；

2）拟投资建设年产60 万吨漂白化学浆及碱回收等配套工程项目；3）拟投资建设年产70 万吨高档包装纸项目。

广西基地南宁园区：1）一期工程中高档包装纸生产线项目（南宁园区PM11和PM12）在2024 年上半年开始实施，PM11 在2025 年8 月投产运行，PM12已于2025 年10 月进入调试阶段；

2）二期工程年产40 万吨特种纸生产线、年产35 万吨漂白化学木浆生产线、年产15 万吨机械木浆生产线及相关配套设施已在2025 年9 月投产；3）年产30 万吨生活用纸及后加工生产线二期工程稳步推进，PM16 和PM17已经在2025 年10 月陆续进入调试阶段，PM18 和PM19 预计将于2025 年11 月陆续进入调试阶段。

调整盈利预测，维持“买入”评级

根据25Q1-3 业绩表现，考虑当前浆纸价格及盈利仍处低位区间，我们调整盈利预测，预计25-27 年公司归母净利润分别为34.3/39.9/46.6 亿元，对应PE 分别为12X/10X/9X。

风险提示：浆价波动风险，产能投放不及预期风险，行业竞争加剧风险等