事件：公司发布2026 年限制性股票激励计划草案，拟以定增方式向 1489名激励对象授予0.63 亿股（占总股本2.25%），授予价格为6.79 元/股，激励对象占公司总人数8.1%。业绩考核目标为26-28 年扣非后归母净利润分别达到35.10/38.30/41.49 亿元（同比+10.0%/+9.1%/+8.3%）；同时，公告指出本次股权激励产生的成本将在经常性损益中列支，考核指标未剔除相关费用。

周期底部经营扎实，浆纸一体稳定盈利。浆纸系方面，我们预计Q2 成本环比基本稳定，尽管文纸/生活用纸价格环比均呈现承压趋势，但根据我们跟踪，文纸行业加速清退、行业开工率持续下行（双胶纸开工率自3 月底58.1%回落至6 月初50.7%），我们判断纸价基本筑底。此外，公司持续强化特种纸业务布局，我们预计后续多元化产品有望进一步强化公司浆纸一体化、贡献利润增量。废纸系方面，受益于成本支撑，箱板/瓦楞价格持续向上，我们判断Q2 废纸系吨盈利环比延续小幅向上趋势。总体来看，我们预计Q2盈利呈现逐月改善趋势。

Q3 新产能落地，成长多元化。2025 年底公司浆纸产能合计已突破1400 万吨，南宁二期25H2 相继落地、山东14 万吨特纸项目二期26M1 投产，我们判断当前新增产能稳步爬坡、26H1 产销量环比均有望呈现上扬趋势。此外，山东60 万吨化学浆/70 万吨包装纸均有望于26Q3 末进入试产阶段，成长性延续。我们认为，公司作为国内浆纸龙头公司，仍在持续深化产业链上下游布局，未来成本优势将进一步助力公司提升份额；且公司持续扩张产品矩阵，成长边界不断延申。

盈利预测：我们预计2026-2028 年公司归母净利润分别为36.5、40.4、43.6亿元，对应PE 为9.9X、9.0X、8.3X。

风险提示：需求复苏不及预期，成本超预期波动，产能投放不及预期。