投资要点

品牌回暖/业绩提升，加工稳健/人民币升值承压。2017 年年报及2018 年一季报已经发布完毕。整体来看，2017 年品牌服装板块整体收入同比增长28.78%、2018Q1 同比增长25.39%，增速分别提升18.72PCTs、5.82PCTs，复苏趋势显著。各细分板块龙头公司不断提升的产品创新打造、终端零售运营、供应链管理能力，使得龙头公司的竞争能力更加夯实，领先优势更为明显。加工制造板块，需求复苏&产能释放&提价共同驱动收入增长，2017 年收入同增16.19%、增速同比提升12.92PCTs；但受制于汇兑影响，2017 年净利润同增13.48%，增速较2016 年同期降低25.88PCTs。

品牌服饰：是否真复苏？能否再延续？投资者对于品牌服饰板块最为关注的核心问题是：行业基本面复苏的程度是否符合预期？本轮业绩回升是库存调整周期的一次性反弹， 还是可以走出维持更长时间的反转？ 通过详细分析2017N/2018Q1 财务数据和经营情况，我们认为：（1）品牌服饰行业基本面确实明显复苏；（2）本轮复苏原因有四：①行业2-3 年清理库存周期结束；②2017年冷冬+2018 年春节滞后提振销售；③整体社会消费复苏，消费升级趋势明显；④行业经历5-8 年调整变革后，各家公司逐渐具备产品打造能力、终端运营能力和供应链管控能力，消费复苏背景下发展提速。（3）行业整体2017 年售罄率和资金回款较好、不盈利门店调整基本到位、新产品/全渠道2018 年望加速推进，复苏趋势仍望持续。（4）行业进入集中度提升、龙头加速崛起的关键时期，中国必将诞生具备核心竞争壁垒的龙头品牌/集团。预计未来3-5 年，潜在龙头将实现快于行业的持续增长。

中高端男女装延续复苏，大众龙头崭露头角，家纺收入提速。中高端男女装2016Q4 复苏显现/2017 年全面高增/2018Q1 延续表现，女装公司围绕泛时尚领域外延布局不断、并表推动业绩高增，男装加码多品牌/多品类布局。大众休闲装去库存&年轻化调整效果显现，2017Q4 开始复苏、2018Q1 全面表现亮眼（同店太平鸟主品牌10%+/海澜5%+/森马双位数增长），存货优化明显。家纺板块受益于三四线开店空间释放&电商高增，2017 年水星家纺/罗莱生活（剔除莱克星顿）/富安娜收入同增25%/23%/13%。童装行业龙头表现优异，2017年巴拉巴拉/安踏Kids 增速26.4%/20%+。运动鞋服行业持续景气，安踏体育不断巩固龙头优势，李宁持续复苏。鞋履行业仍处调整阶段，公司表现分化。户外行业销售平淡，业绩承压。

加工制造：需求向好、汇率承压，整体中性、表现分化。从需求/成本/汇率三个核心要素分析加工制造2017N&2018Q1 表现。①内外需：国内经济回暖，全球主要国家经济步入复苏周期，产能释放匹配需求增长；②棉价稳中有升，化纤（涤纶/锦纶）价格受油价快速上涨影响、2017H2 价格提升明显，2018Q1趋于平稳，制造企业通过提价转嫁成本，毛利率相对平稳；③2017H2 人民币开始快速升值，2017.7-2017.9/2017.12-2018.2 期间涨幅分别达5.1%/5.4%，致汇兑损失达近三年新高，净利润整体增速放缓。

风险因素。1. 宏观经济增速放缓；2.品牌拓展不及预期；3. 制造产能扩张不及预期；4.棉价和汇率波动等。

投资建议。品牌服饰板块，①首推具备龙头潜质、业绩高确定性成长且估值合理组合，重点推荐太平鸟、安正时尚、歌力思、森马服饰；②享受行业价值再发现、估值修复组合，推荐海澜之家、罗莱生活、水星家纺、九牧王；③港股重点推荐安踏体育、江南布衣。加工制造板块，①推荐优质供应商龙头申洲国际；②推荐优质供应商借助新零售变革发展开润股份。