公司发布2025 年年报。2025 年公司实现营业收入98.3 亿元，同比+15.1%；实现归母净利润7.9 亿元，同比+11.2%。25Q4 单季度公司实现营业收入24.8 亿元，同比+10.4%；实现归母净利润1.5 亿元，同比-21.4%。

一体化爆破服务收入高增，西北地区业务持续拓展。分业务来看，公司2025 年爆破服务/ 工业炸药/ 工业雷管业务分别实现营收74.6/13.8/4.5 亿元，同比+20.6%/+1.7%/-20.6%。公司坚持以民爆一体化业务为核心，并深耕爆破工程服务市场，使得爆破服务收入同比高增。分地区来看，公司西北/华中/西南/华南/华北/华东/东北/境外地区分别实现营收同比提升31.5%/-4.6%/+5.2%/+8.5%/-3.9%/+5.8%/+68.9%/+5.2%，西北地区持续拓展，此外公司开拓纳米比亚、利比里亚、巴基斯坦、马来西亚等国别境外业务。

费用率控制部分抵消毛利率下滑。2025 年公司销售毛利率同比-0.92pct 至24.77%，主要系矿山总承包一体化业务规模较快增长，该业务板块毛利率低于传统工业炸药生产板块。费用率来看，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.21%/7.94%/5.17%/0.11%，同比-0.05/-0.93/+0.26/-0.05pct，期间费用率合计同比-0.77pct 至14.43%。

而公司减值同比多计提0.09 亿元至0.22 亿元。最终录得归母净利率8.06%，同比-0.28pct。

经营性现金流同比改善。2025 年公司经营性现金流净额8.0 亿元，同比多流入1.34 亿元。同时收现比同比+6.75pct 至81.82%。公司经营性现金流及回款情况均呈现同比改善。

公司有望继续以收并购方式扩充产能巩固龙头地位，“十五五”期间民爆需求有望增长。2025 年公司收购河南松光民爆51%股份，炸药产能提升至62.95 万吨/年。同时公司2025 年总计新签合同150.2 亿元，同比+78.7%。此外，25 年7 月雅下水电站项目已开工，我们判断“十五五”期间或将加速、且运河等重点项目或将进一步拉动民爆需求，民爆下游需求有望延续高景气。