外部因素导致2021Q3 与国庆流水承压，冷冬信号+电商旺季，预计迎来拐点我们认为，2021Q3 属于阶段性趋缓，在冷冬局面基本锁定、疫情改善背景下，国庆后线上线下流水数据已有明显改善趋势。考虑到Q3 夏季服装的销售在各品牌的全年占比不高，对全年业绩影响有限，叠加线上双十一、双十二的促销旺季，预计各服装品牌将迎来业绩拐点。结合服装品牌目前估值较低，我们重点推荐安踏体育、李宁、波司登、海澜之家、森马服饰、南极电商，受益标的太平鸟。

洪水、疫情以及天气转冷不明显，导致Q3 与国庆流水承压，全年影响有限（1）2021Q3 各服装品牌的零售流水增速趋缓，主要原因包括：线上处于流量淡季，线下零售流水受洪水、部分地区疫情反复的影响较大，且2020 年同期中秋与国庆双节合一和疫情恢复向好，基数较高。尽管2021Q3 受外部因素影响较大，但Q3 主要为夏季服装销售，在各品牌全年的销售占比不高，海澜之家/森马服饰/太平鸟2020Q3 占比分别为20.5%/24.4%/24.5%。（2）国庆期间属于阶段性趋缓，主要系天气变冷不明显，消费需求与门店、线上铺的秋冬款出现暂时性不匹配。

我国冬季将再次进入拉尼娜状态，冷冬局面基本锁定，全国范围内大幅降温根据NOAA 与中国气象局预测，我国冬季将再次进入拉尼娜状态，拉尼娜发生的年份，我国大概率出现“冷冬”，伴随拉尼娜预警，国庆后一周迎来全国性大范围降温，且降温幅度高于2020 年同期，2021 年10 月11 日，北京、石家庄、济南、合肥、武汉、南京、长沙、南昌等18 个省会级城市的最低气温创下半年以来新低，多地气温连续低于2020 年十月同期，多地反馈“一夜入秋”。

品牌线下零售数据已有回暖， 冷冬锁定+疫情改善，线上线下流水均有改善随着全国大范围降温，各品牌线上线下零售流水已有明显改善趋势，预计Q4 业绩可以保持平稳上升态势：（1）从国庆后一周的线下数据看，以李宁为例，据我们测算，10 月11 日-10 月15 日李宁华南区线下流水同比增长24%+，折扣从2020年同期65+上升到77+，同店增长和客单量分别从14%+、-5%+改善至40%+、10%+，流水与经营增速双向好主要系：天气转冷助力含摇粒绒、羊羔绒的马甲等秋冬商品销售；2020 年国庆后的消费需求趋于平缓。（2）根据阿里渠道国庆后一周的GMV 数据，10 月11 日-17 日各品牌GMV 增速已明显改善，李宁/FILA/安踏增速分别为66.37%、37.78%、36.04%，创9 月以来的新高。

风险提示：疫情反复导致终端零售不及预期，降温幅度不及预期。