事件概述：公司近期发布2025 年一季报及2024 年报。2025Q1公司营业收入75.4 亿元，同比+2.6%；归母净利润15.6 亿元，同比-19.8%；扣非归母净利润15.3 亿元，同比-20.2%。2024 年公司营收298.6 亿元，同比+11.2%；归母净利润53.4 亿元，同比+17.2%；扣非归母净利润51.0 亿元，同比+17.5%。

点评：

煤炭量价齐升，总体经营稳健。公司2024 年实现煤炭销量4776 万吨，同比+2.8%；吨煤售价214 元/吨，同比+ 8.8%；吨煤成本89 元/吨，同比持平；吨煤毛利125 元/吨，同比+16.0%；煤炭业务实现毛利63 亿元，同比+19.5%。公司2025 年煤炭长协价与2024 年持平，2025Q1 公司长协煤量价变化不大，市场煤销售有所减少。

铝板块盈利增长，未来成长可期。2024 年铝销量90 万吨，同比+2.7%；吨铝售价17402 元/吨，同比+7%；吨铝成本14326 元/吨，同比+0.4%；吨铝毛利3076 元/吨，同比+21.6%。铝业务实现毛利28 亿元，同比+20.6%。2025Q1 电解铝价格涨幅低于氧化铝价格涨幅。导致铝板块利润下降。扎哈淖尔35 万吨绿电铝项目正在建设，铝板块具备较好成长性。

火电盈利承压，新能源发电快速增长。公司2024 年实现煤电销量50 亿千瓦时，同比-1%；度电收入为0.34 元/度，同比-3%；度电成本0.27 元/度，同比+2%；度电毛利 0.07 元/度，同比-17%；新能源售电量60 亿千瓦时，同比+95%，度电价格0.27 元/度，同比-13%；度电成本0.15 元/度，同比+4%，度电毛利0.12 元/度，同比-29%。煤电/风电/光伏实现毛利分别为4/6/1 亿元，同比-21%/+62%/-30%。

分红率提升，股息率较高。2024 年度公司拟合计现金分红19 亿元，分红率为36%，较2023 年提升2pct，当前股息率为4.8%。

投资建议：预计2025-2027 年公司营业收入为305/316/328 亿元，同比增速为2.10%/3.64%/3.83%；归母净利润为57/63/68 亿元，同比增速为6.08%/11.95%/7.79%；EPS 为2.53/2.83/3.05 元，对应当前股价PE 为7.06/6.31/5.85 倍。考虑到公司煤炭业务稳健，铝业务具备成长性，电解铝成本下降盈利有望回升，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：煤价下跌超预期，铝价下跌超预期，安全生产风险。