动力煤：价格跌回21 年初水平。截至2025 年4 月30 日：

现货：港口Q5500 现货报657 元/吨，较年初下跌111 元/吨，价格已跌回21 年初水平；

现货季度均价：25Q1 港口Q5500 现货均价733 元/吨，同比下跌174元/吨（跌幅19.2%），环比24Q4 下跌100 元/吨（跌幅12%）；

年长协：5 月港口Q5500 年长协报675 元/吨，较年初下跌18 元/吨，价格已跌回21 年下半年水平；

年长协均价：25Q1 港口Q5500 年长协均价690 元/吨，同比下跌19元/吨（跌幅2.7%），环比下跌8 元/吨（跌幅1.1%）。

焦煤：价格跌回17 年中。截至2025 年4 月30 日

现货：柳林低硫主焦报1250 元/吨，较年初下跌130 元/吨，价格已跌回17 年中水平；

现货季度均价：25Q1 柳林低硫主焦煤均价1316 元/吨，同比下跌982元/吨（跌幅42.7%），环比24Q4 下跌276 元/吨（跌幅-17.4%）；

长协：以“山西沙曲焦精煤”为例，目前报1350 元/吨，较24 年底下跌410 元/吨。

市场表现：板块垫底，跌幅靠后多以焦煤企业为主。2025 年初至4 月30日，沪深300 指数下跌4.18%，中信煤炭指数下跌14.42%，跑输沪深300指数10.25 个百分点，位居30 个行业涨跌幅榜第30 位。个股方面，2025年初至4 月30 日，我们选取的26 家样本煤企中1 家上涨，25 家下跌。

涨幅唯一：安源煤业（+15.6%）；

跌幅前五：恒源煤电（-24.2%）、潞安环能（-24%）、山西焦煤（-22.2%）、永泰能源（-21.6%）、兰花科创（-21%）。

基金持仓：筹码持续出清，主动持仓比例回落至21 年起涨前。根据我们对基金重仓持股统计，2025 年Q1 末主动型基金（含普通股票型、偏股混合型及灵活配置型基金）对煤炭板块持仓占比为0.44%，较2024 年Q4减少0.38pct；指数型基金（含被动指数型及增强指数型基金）对煤炭板块持仓占比为0.83%，较2024 年Q4 减少0.24pct；合并计算后，两类型基金对煤炭板块持仓占比为0.61%，较24Q4 下滑0.32pct。

业绩综述：行业利润几近腰斩，但部分企业表现优于行业平均。受价格下行影响，煤炭行业利润大幅下滑，几近腰斩。据国家统计局报道，25Q1 煤炭工业规模以上企业合计利润总额803.8 亿元，同比-47.7%；亏损企业亏损额313.7 亿元，同比增亏27%。上市煤企与行业表现整体一致，但部分企业表现优于行业平均。本周，煤炭上市企业已全部完成2024 年年报及2025 年一季报披露，与行业情况类似，我们统计的26 家样本煤企利润总额全部下滑，下滑幅度-8.6%~-242%不等。

2024 年优于行业平均的有：郑州煤电、电投、新集、神华、中煤、昊华、晋控

25Q1 优于行业平均的有：新集、陕煤、广汇、神华、电投、华阳、中煤、伊泰、兖矿、晋控、昊华、山煤经营概览：补量、提质、降本以对冲价格下行。在售价持续承压的背景下，煤企纷纷向内挖潜、降本增效，不断提升增收增效能力以对冲价格下行。

龙头煤企吨煤毛利跌幅小于市场价格跌幅，提质降本增效成效显著。

2024 年，样本煤企（20 家）合计生产原煤11.9 亿吨，同比增加1.8%；销量14.90 亿吨，同比增加0.6%。2025 年Q1，样本煤企（16 家）合计生产原煤2.37 亿吨，同比增加5.98%，环比减少3.02%；销量2.66 亿吨，同比增加减少6.69%，环比减少14.62%。

2024 年煤炭售价明显下降，吨煤成本上涨，吨煤毛利明显回落。2024年样本煤企平均吨煤综合售价742 元/吨，同比下跌8.95%；平均吨煤综合成本450 元/吨，同比增长1.24%；平均吨煤综合毛利292 元/吨，同比下跌21.19%。2025 年Q1 煤炭售价环比下降，部分公司吨煤成下降明显。2025 年Q1 样本煤企吨煤平均综合售价589 元/吨，环比下降16.8%；平均综合成本391 元/吨，环比下降15.7%；平均综合毛利198 元/吨，环比下降18.9%。

投资建议：压力测试或接近尾声，望阴霾散尽现晴空。本轮煤价调整自21Q4 的历史最高点以来，下跌持续时间已近4 年，其价格水平亦普遍跌回本轮起涨之前，市场更是对煤价下跌有充分认识。目前正处煤价探底的关键阶段，距离价格底部或已不远，定要“把握行业本质属性，坚定信心、坚守定力”。

一方面，在我们此前发布的《六年长虹，七年可期》报告中指出“我国动力煤成本位于全球成本曲线左侧”，在煤价下跌过程中，由于海外动力煤矿山成本偏高，或率先开启减产行为，从而导致进口煤数量下滑；

一方面，国内煤企亏损面逐步扩大，截至25 年3 月，亏损煤炭企业占比过半，达54.8%。随着价格的进一步下行，国内煤企被动/主动减产概率正逐步加大。

重点推荐煤炭央企中国神华（H+A）、中煤能源（H+A）；重点推荐困境反转的中国秦发；“绩优则股优”，绩优的新集能源、陕西煤业、电投能源、淮北矿业；弹性的兖矿能源、晋控煤业、昊华能源、平煤股份，未来存在增量的华阳股份、甘肃能化。

风险提示：在建矿井投产进度超预期。下游需求不及预期。新建矿井项目批复加速。