财务要点：公司24 年全年实现营业收入284.19 亿，同比减少51.95%，实现归母净利-98.18 亿元，同比减少387.42%。25 年Q1 实现营业收入61.01 亿元，同比减少38.58%，实现归母净利-19.06 亿元，同比减少116.67%。

价格拼杀致毛利亏损，Q1 亏损幅度已有收窄。24 年公司营收利润大幅下滑，尽管公司光伏硅片出货约125.8GW，同比增长10.5%，硅片整体市占率18.9%，仍居于行业第一。但由于行业供需持续错配，产业链价格逐步降至现金成本以下，公司新能源光伏材料板块自二季度初出现毛利亏损，并加速进入现金成本亏损阶段。25 年Q1 在终端抢装需求带动下，硅片价格略有回升，公司硅片业务盈利能力也有所改善，带动Q1 公司净利润环比改善47.9%。

推动产品结构调整，25 年Q1 组件出货提升。24 年公司光伏组件出货8.3GW，较23 年下滑3.5%。由于新能源电池组件业务板块相对竞争力不足，产品转型慢于市场需求，终端市场及区域集中，产销结构与规模不达预期，同时全年组件业务毛利率为-0.85%，盈利表现也不佳，量利双重影响，使得组件业务在行业周期底部进一步拖累公司经营业绩。今年公司计划进一步将组件产能升级为Topcon 组件、BC 组件产能，推动组件产品结构调整，提供多技术路线产品，扩充产品维度，形成全价值定位组件产品组合，满足客户需求。25 年Q1，组件订单情况已出现改善，Q1 光伏组件出货1.9GW，同比提升19%。

补强电池组件短板，穿越行业周期。1）公司同时专注于大尺寸半导体硅片和光伏硅片的研发生产，研发具有协同优势，凭借不断的工艺优化、技术降本，持续在细分产品领域构建差异化的竞争力。2）面临行业竞争加剧，公司补强光伏电池组件业务，公司将凭借叠瓦路线，增强差异化竞争力，半导体业务方面，公司将顺应国产替代、加速下游客户拓展。

盈利预测：预计公司2025-2027 年归母净利润分别为-28.94/2.19/13.18 亿元，EPS 分别为-0.72/0.05/0.33 元，当前股价对应PE 值分别为-11/140/23 倍。因硅片行业产能出清仍待时日，25 年公司业绩仍然承压，下调评级至“推荐”。

风险提示：行业贸易壁垒增加；下游需求或不及预期；行业竞争加剧。