业绩简评

10 月28 日公司披露2025 年三季报，前三季度实现营收216亿元，同比-5%，实现归母净利-57.77 亿元，亏损同比收窄；其中Q3 实现营收82 亿元，同比+28%，环比+12%，实现归母净利-15.34亿元，亏损同环比均有所收窄。

经营分析

“反内卷”持续推进，硅片价格回升。前三季度公司新能源光伏业务实现销售收入160.1 亿元，其中Q3 环比改善22%，主要因“反内卷”推进下产业链上游价格上涨逐步传导至硅片环节,据InfoLink，Q3 硅片均价较Q2 回升约12%。

降本持续推进，光伏材料盈利能力显著修复。报告期内公司光伏材料业务持续优化运营策略，提升高效能和高附加值产品占比；同时通过供应链管理、用料能力提升等降低硅成本，推动功耗下降、产效提升及一系列研发项目持续降低制造成本，截至9 月末，非硅成本较年初下降超40%，叠加“反内卷”推动产品价格修复，Q3 公司光伏材料业务盈利水平显著改善，带动销售毛利率环比修复4.0 PCT 至-4.06%。

电池组件产品力提升，全球化稳步推进。报告期内公司光伏电池及组件业务的产品力进一步提升，逐步建立以SUNPOWER、TCLSolar、TCL 中环为核心的品牌矩阵，产品和客户结构进一步优化，半片及BC 组件逐步上量。公司已与多家央国企大客户开展战略合作，正在加速突破分布式市场，海外的中东、拉美、澳新等市场出货快速增长。全球化方面，公司菲律宾、中东等海外业务按计划推进，公司控股子公司Maxeon 仍处变革调整阶段，对公司业绩造成负向影响。

盈利预测、估值与评级

根据我们对硅片价格和竞争格局的预测，调整公司2025-2027年归母净利润预测至-71、12、27 亿元。光伏行业基本面明确触底，“反内卷”持续推动景气度修复，公司盈利有望逐步改善，同时积极推动海外产能布局加强全球竞争力，维持“增持”评级。

风险提示

行业需求不及预期，行业竞争加剧，国际贸易风险。