3 月24 日公司披露2025 年年报，2025 年实现营收291 亿元，同比+2%，实现归母净利-92.64 亿元，亏损同比收窄5.6%；其中Q4 实现营收75 亿元，同比+28%、环比-9%，实现归母净利-34.87亿元，亏损同比收窄7.2%、环比有所加深。

硅片市占率保持第一，技术工艺改进持续降本。2025 年公司光伏硅片业务实现收入122 亿元，市占率保持第一；毛利率-19.4%，上游原材料价格上涨、硅片价格传导不足的背景下，公司通过用料结构优化、资源集约管理、单台效率提升等方式优化生产成本，2025 年公司硅片工费同比下降超40%，EBITDA 已有修复。

电池组件海外渠道实现突破，拟投资一道快速增强一体化能力。2025 年公司电池组件业务实现收入93 亿元、同增60.5%，营收占比达32%，光伏组件出货15.12GW、同增82.3%，产品结构、业务及客户开拓、品牌能力大幅提升。公司整合Maxeon 非美销售平台及Sunpower 品牌、构建海外销售体系，实现多个国家地区的销售突破，海外市场已实现GW 级突破。1 月16 日公司公告拟通过受让股份、接受表决权委托、增资等方式对一道新能源进行投资，公司具备BC、TOPCon、多分片等多领域的技术和工艺积累、专利体系及持续研发能力，有望协同一道新能源的电池组件产能快速增强一体化能力，加速专利技术转化、构建完整的技术壁垒。

BC 专利许可协议签署落地，有望依托技术专利优势破除内卷式竞争。2 月6 日公司公告子公司Maxeon 与爱旭股份签订《专利许可协议》，在全球范围（除美国）授权其BC 专利，授权期5 年，许可费用总计16.5 亿元（不含税）分5 年支付。公司及控股子公司在BC 电池组件、叠瓦组件等领域具备全球领先的专利体系，将充分发挥累积的产品技术和专利优势打造高质量的产业生态，有望凭借技术优势破除内卷式竞争。

盈利预测、估值与评级

根据我们对硅片价格和竞争格局的预测，调整公司2026-2027年归母净利润预测至-23、27 亿元，新增2028 年利润预测48 亿元。光伏行业基本面触底，公司加速一体化布局提升竞争力，有望凭借技术优势破除内卷式竞争，维持“增持”评级。

风险提示

行业需求不及预期，行业竞争加剧，国际贸易风险。