事件

4 月22 日公司发布2025 年一季报，1Q25 实现收入131.21 亿元，环比+91.58%，同比+67.83%；归母净利润为3.32 亿元，环比+84.92%，同比+104.63%。

点评

业绩符合预期，金、锑价格上涨驱动业绩高增。1Q25 锑、金均价分别环比+76.90%、+37.22%至16.04 万元/吨、671 元/克，1Q25 公司非标金销量同比增加，量价齐升驱动公司业绩显著增长。1Q25 公司毛利环比/同比分别+8.31%/+44.57%至6.39 亿元；毛利率环比/同比分别-3.74pct/-0.78pct 至4.87%，我们认为非标金业务占比显著提升或为公司整体毛利率下降主要原因。

套保浮亏拖累整体业绩表现。1Q25 末公司其他综合收益较年初减少6,920.30 万元，减幅2524.96%，主要是期末持仓的黄金套期保值有效部分浮亏增加所致。

降本增效推进，资本结构优化。1Q25 公司期间费用、期间费率分别环比-27.72%、-2.69pct 至2.16 亿元、1.65%，主要原因系研发费用显著下降，1Q25 公司研发费用环比、同比分别-55.81%、-24.00%至0.57 亿元；公司1Q25 末资产负债率为14.42%，环比、同比分别-0.51pct/-0.60pct，持续降至低位。

高增长目标开始逐步兑现。公司计划2025 年生产黄金、锑品72.48吨、3.95 万吨，同比2024 年实际产量分别+56%/+35%；1Q25 公司收入大增系非标金销量显著增长，公司高成长目标开始兑现。

关注锑价第三次上涨。近期溴素价格有所回落，据卓创资讯短期内溴素价格将继续受到需求面的影响而走弱，我们认为对锑价压制有望进一步解除；溴素价格松动，叠加缅甸地震或将持续影响该地区锑矿供应，我们继续看好锑价内外同涨趋势。考虑出口逐步恢复、进口显著缩减，海外大矿减产、战略性备库持续，原料紧缺局面难有改变，我们认为内盘锑价或涨至35 万元/吨。

盈利预测、估值与评级

预计公司25-27 年营收分别为521/546/576 亿元，归母净利润分别为22/25/29 亿元，EPS 分别为1.85/2.08/2.45 元，对应PE 分别为14/12/10 倍。维持“买入”评级。

风险提示

产品价格波动风险，项目建设不及预期，安全环保管理风险。