2025 年营收归母创历史新高，2026Q1 淡季表现超预期，维持“买入”评级通富微电2025 年营收279.21 亿元/yoy+16.92%，归母净利润12.19 亿元/yoy+79.86%，双双新高；毛利率14.6%/yoy-0.2pct，净利率4.9%/yoy+1.6pct；2026Q1，营收74.82 亿元/yoy+22.80%，归母净利润3.29 亿元/yoy+224.55%，淡季表现超预期。考虑地缘政治紧张局势升级及消费电子的需求调整，我们下修2026-2027年并新增2028 年盈利预测，预计2026-2028 年归母净利润为14.89/18.51/23.41亿元（2026-2027 原值15.95/21.31 亿元），当前股价对应52.8/42.4/33.6 倍PE，看好公司在“大客户渗透率提升、在国产算力产业链自主可控、多元化封测业务突破”三重逻辑下的成长机会，维持“买入”评级。

3nm 多芯片产品封装已通过验证，高端化突破打开业务增长空间2025 年通富苏州营收79.71 亿元/yoy+3.87%，通富槟城营收94.11 亿元/yoy+23.08%，槟城工厂3nm 多芯片产品封装通过验证，bumping 和晶圆测试已顺利投产，良率远超客户预期；南通通富营收26.79 亿元/yoy+22.66%，合肥通富营收12.17 亿元/yoy+27.43%，通富通科营收15.98 亿元/yoy+82.00%，均创历史新高。工艺技术方面，SIP 技术建立薄Die Hybrid SiP 双面封装能力，Memory 技术完成高叠层封装结构开发，FCBGA 完成超大尺寸、多芯片合封关键技术及极致热管理解决方案开发及批量量产，CPO 领域研发产品已进入量产导入阶段。

资本开支大幅提升，AI Agent 时代赋能成长新动能公司计划2026 年在生产设施和设备、IT、技术研发等方面投资共计91 亿元，相较于2025 年（计划60 亿）大幅提升。其中：崇川工厂、南通通富、通富通科、合肥通富、厦门通富计划共计投资35 亿元，通富超威苏州、通富超威槟城计划共投资56 亿元，以满足大尺寸多芯片的服务器及AI 等产品的量产以及3nm 以下产品的研发。随人工智能进入Agent 时代，GPU 及CPU 的价值有望再迎重估，公司与全球计算/算力芯片龙头AMD 形成 “合资+合作”模式，承接其相关产品超过8 成封测订单，看好公司高端业务持续推进释放的成长动能。

风险提示：研发及量产进度不及预期、半导体周期波动、行业竞争加剧。