2020 年收入416 亿元，同比+100%，归母净利润57 亿元，同比+249%。2021年Q1 收入127 亿元，同比+78%，归母净利润2 亿元。2020 年Q4 和2021年Q1 公司累计淘汰低效能繁母猪约80 万头，能繁母猪生产效率有望得到明显提升，全年出栏量有望达到1800 万头以上。长期来看，随着能繁母猪效率的提升，储备人员、储备产能的逐步释放，公司养殖成本端有望逐季下行。我们预计公司2021-2023 年EPS 为2.40/0.95/0.20 元，参考公司历史估值情况和可比公司，给予2021 年8 倍PE，对应目标价19 元，维持“买入”评级。

2020 年出栏量高增，盈利创历史新高。2020 年收入416 亿元，同比+100%，归母净利润57 亿元，同比+249%。其中 饲料板块利润2.1 亿元，养殖板块利润57 亿元，经营性现金流45.5 亿元。2020 年公司生猪出栏量956 万头，同比增长65%，其中商品猪725 万头，仔猪231 万头。我们测算商品猪头均利润780元，仔猪头均利润600 元，Q4 集中淘汰母猪影响利润14 亿元。

2021Q1 集中淘汰低效母猪影响利润。2021 年Q1 收入127 亿元，同比+78%，归母净利润2.12 亿元，其中饲料利润0.1 亿，养殖板块利润2 亿元。2021 年Q1 公司出栏生猪258 万头，其中商品猪201 万头，仔猪57 万头。育肥猪净利润13 亿元，仔猪利润3 亿元，淘汰35 万头低效母猪，影响利润14 亿。经营性现金流-36.6 亿元，主要原因为进行战略原料采购，大量采购进口小麦玉米所致。

母猪效率预计提升，出栏有望维持高增长，成本有望下行。2020 年Q4 和2021年Q1 公司累计淘汰低效能繁母猪约80 万头，能繁母猪生产效率有望得到明显提升，全年出栏量有望达到1800 万头以上。长期来看，随着能繁母猪效率的提升，储备人员、储备产能的逐步释放，公司养殖成本端有望逐季下行。同时公司积极投入生猪育种研发，一方面先进的育种技术可以帮助提升养殖效率，另一方面未来先进的育种技术可以为未来生鲜猪肉业务提供定制化猪源。

风险因素：成本波动，政策风险，疫病爆发，产能恢复不及预期等。

投资建议：公司饲料业务回暖，养殖有望逐步下降，出栏量预计高增。考虑猪周期下行与公司成本下行节奏，下调公司2021 年EPS 预测至2.40 元（原预测为4.52 元），上调公司2022 年EPS 预测至0.95 元（原预测为0.51 元），新增2023 年EPS 预测为 0.20 元，参考可比公司估值，给予公司2021 年8 倍PE，对应目标价19 元，维持“买入”评级。