投资要点:

粘胶短纤价格触底反弹,再次进入上升通道。2015 年3 月以来粘胶短纤价格持续走高,到10 月份高端产品价格达到1.5 万元/吨,累计上涨近3000 元/吨。但随之而来的是四季度价格的大幅滑坡,不到2 个月的时间从1.5 万元/吨再次跌至1.2 万元/吨左右水平。2016 年春节后,粘胶短纤价格再次触底反弹,如今高端产品价格已达1.4 万元/吨,我们认为今年厂家停产检修频率将有增无减,加上萧山富丽达搬迁影响,产品价格有望突破去年高点。

粘胶短纤与棉花替代性较高,棉价低迷压制粘胶价格。粘胶短纤与棉花各方面性质均十分类似,两者互相替代性较强,价格相关性很高。2011 年起,粘胶短纤价格首次低于棉花价格,并且价差迅速扩大,实现对棉花快速替代,粘胶短纤与棉花表观消费量比例自2011 年15%上升至2015 年约50%水平。

2015 年粘胶短纤价格再次反超棉花,我们认为短期内反替代难以发生,但随着两者价差扩大粘胶短纤价格上涨将受到明显压力。

粘胶短纤产能增速放缓,行业过剩缓解。近年来我国粘胶短纤产能快速扩张,2005 至2011 年6 年期间年均增速达21%,其中2011 年增速达34.4%见顶。

2013 年起新增产能明显减少,2013-2015 年产能增速下滑至5%左右,2016年及以后新产能投放持续放缓,行业供需格局逐渐改善。

下游需求稳定增长,行业开工率触底回升。下游织布行业呈弱势复苏,需求有望保持稳定增长。粘胶短纤产量增速于2009 年达到高点,同比增长33.54%;在经历2014 年产量下滑后,2015 年粘胶短纤全年产量295 万吨,同比增长4.24%企稳回升。行业开工率自2007 年跌破90%后最低降至2011 年63%的低点,2013 年以后随着新增产能增速放缓,行业开工率触底反弹,2015 年以来景气度不断提高,目前开工率再次接近90%。

行业景气度不断提升,看好三友化工和澳洋科技。目前粘胶短纤相关上市公司主要有三友化工、澳洋科技和南京化纤,产能分别为50 万吨、30 万吨和12.8 万吨。根据我们测算,粘胶短纤价格每上涨500 元,三友化工、南京化纤、澳洋科技净利润分别增加1.82 亿元、0.46 亿元和0.84 亿元;EPS 分别增厚0.1 元/股、0.15 元/股和0.12 元/股。从市值和产能比来看,弹性从大到小依次为三友化工、南京化纤和澳洋科技。

风险提示。产品价格下跌、宏观经济波动、纺织服装需求下滑。