核心观点：

国内：非电消费政策落地，绿氢氨醇方兴未艾。可再生能源非电消费首次纳入国家层面考核，明确将绿氢、绿醇、绿氨等纳入考核范围，驱动非电转化与就地消纳机制化、常态化推进。国家能源局公示第一批绿色液体燃料技术攻关和产业化试点，绿醇项目最高可获中央预算内资金补助；发改委专项管理办法亦将绿色甲醇/SAF 等纳入支持范围，形成资金与政策的组合拳。金风在内蒙古兴安盟/乌拉特中旗率先形成“风电—绿氢—绿醇/绿氨”规模化一体化布局。（1）兴安盟项目一期25 万吨绿醇已完成工艺验证，二期、三期签约后总产能规划至145 万吨，预计2027 年底形成。（2）乌拉特中旗3GW 风氢氨醇一体化项目总投资约189.2 亿元，规划所发电力80%以上用于电解水制绿氢，通过生物质气化耦合绿氢制取绿色甲醇60 万吨/年、制取绿氨40万吨/年。随产能爬坡有望自2026 年下半年起逐步贡献利润。

海外：IMO 净零框架构建航运脱碳的“刚性+价格”信号。2025 年4月，国际海事组织（IMO）在伦敦通过了首个具有法律约束力的全球航运净零排放框架，旨在2050 年前实现行业净零排放，适用于5000吨以上大型船舶（占全球海运CO排放量的85%）。即便短期投票进程存在不确定，欧洲EU ETS 与FuelEU Maritime 已先行实施。根据高工氢电和HydrogenDaily 消息，公司已与马士基/赫伯罗特分别签署年50/25 万吨长期协议，且已在新加坡Argus 会议宣布开始提供生物甲醇现货（820 美元/吨，约人民币5946 元/吨）。

盈利预测与投资建议。预计公司25-27 年EPS 分别为0.92/1.13/1.33元/股，参考可比公司估值，给予公司A 股2026 年15xPE，对应合理价值16.95 元/股，考虑A/H 股溢价因素，对应H 股合理价值为13.56港元/股，均维持“买入”评级。

风险提示。绿醇项目认证不及预期；绿氢氨醇需求侧政策波动；地缘政治与汇率变动等风险。