事件：天融信发布2025 年三季报。2025 年前三季度，公司实现营业收入12.02亿元，同比下降24.01%；归母净亏损2.35 亿元，同比下降39.10%。其中，第三季度公司实现营业收入3.76 亿元，同比下降46.96%；归母净亏损1.71亿元，同比转亏。

Q3 项目进展缓慢。2025 年公司Q3 营收同比明显下降，主要由于2025 年7-9 月公司项目较去年同期进展缓慢，第三季度若干行业营收同比减少。从订单来看，公司已签订单加中标未签订单同比基本持平。行业端，运营商行业收入同比增长13.14%，交通行业收入同比增长18.73%，金融行业和能源行业同比持平。

前期业务投入进入收获期。公司在重点业务的投入成果显现，智算云和信创业务收入占比逐年增长， 2023/2024/2025 前三季度收入占比分别为7.43%/9.06%/10.73%和14.91%/16.21%/ 15.03%。其中，智能云提供通用算力到智能算力的全栈云能力，覆盖超融合、桌面云、企业云、智算云等递进式产品矩阵，场景覆盖广，落地快。

前瞻布局量子安全。2025 年8 月公司与信通量子达成战略合作，目前在推动安全产品与信通量子的量子安全服务平台进行深度适配，推进省市移动公司的应用试点，并基于试点经验形成标准化实施方案，逐步在运营商等行业实现规模化复制落地。

投资建议：公司三季度业绩受到项目进展缓慢拖累。公司前期的业务投入进入收获期，智算云、信创等业务收入占比良好。此外，公司前瞻性布局量子安全，在多个产品中已有应用。我们看好公司发展，预测公司2025-2027 年实现营收29.11 亿元、32.25 亿元、35.89 亿元；归母净利润1.38 亿元、2.19亿元、2.90 亿元；EPS 0.12、0.19、0.25 元，PE 94X、59X、45X，维持“增持”评级。

风险提示：政策落地不及预期；市场竞争加剧；收入季节性变化风险；技术转化不及预期。