事项：

公司发布财报，25 年营收79.55 亿元（+5.14%），归母净利润14.82 亿元（-17.94%），扣非归母净利润11.69 亿元（-16.10%）。26Q1 营收23.70 亿元（-2.69%），归母净利润4.28 亿元（-31.44%），扣非归母净利润4.10 亿元（-20.00%）。

评论：

分板块来看，整体运营稳健，血糖管理及急救业务增速亮眼。1）呼吸治疗解决方案：25 年实现收入25.49 亿元（-1.87%），其中家用呼吸机业务营收同比快速增长，制氧机业务营收同比降幅缩窄，雾化器业务受到流感周期波动影响营收同比有所下降；2）临床器械及康复解决方案：25 年实现收入21.38 亿元（+2.17%），其中消毒感控系列业务回归增长；3）家用健康检测解决方案：25年实现收入15.78 亿元（+0.91%），其中电子血压计、红外测温仪等产品实现同比增长；4）血糖管理及POCT 解决方案：25 年实现收入12.81 亿元（+24.34%），新品Anytime 4、Anytime 5 系列重磅新品带动公司CGM 业务营收规模实现翻倍以上增长；5）急救解决方案及其他：25 年实现收入3.55 亿元（+48.69%），其中孵化业务急救品类营收同比高速增长，主要得益于新产品注册获批及海内外营销渠道的有效拓展。

分地区来看，国内业务稳中有升，海外业务持续高增。1）国内业务：25 年公司实现收入66.69 亿元（+1.44%），整体运营稳健，近年来，公司推出了多款国内市场知晓率、渗透率低的新品，如血糖管理类产品CGM、急救类产品AED、家用呼吸机等，凭借优质的产品性能、全渠道品牌建设，产品得到快速普及，市占率得到显著提升。2）海外业务：25 年公司实现收入12.32 亿元（+29.86%），其中欧美区域实现销售突破，同比高速增长，东南亚、南美等优势区域保持稳健增长。公司持续加码海外市场布局，有序推进呼吸治疗、血糖管理、家用健康检测、急救设备等重点品类的国际化落地，同时稳步推进各重点区域及国家的产品注册认证与渠道建设，持续加强属地化运营，目前已在多国完成子公司布局，并逐步配齐本地化营销、注册、用户服务、管理等团队。

26Q1 公司毛利率水平整体稳定，销售投入增加导致净利率水平阶段性下降。

26Q1 公司毛利率为50.21%（-0.09pct），净利率为18.11%（-7.47pct），销售费用率为16.99%（+2.09pct），管理费用率为4.66%（+0.47pct），研发费用率为6.69%（+0.27pct），财务费用率为-0.32%（+1.26pct）。

投资建议：综合考虑公司业绩、大单品放量节奏及新品推广投入力度，我们预计公司26-28 年归母净利润分别为16.5、18.3、20.6 亿元（26-27 年原预测值为23.0、26.5 亿元），对应PE 分别为17、15、13 倍。根据DCF 模型测算，给予公司整体估值360 亿元，对应目标价约36 元，维持“推荐”评级。

风险提示：1）新品推广进展不及预期；2）海外拓展进程不及预期；3）家用医疗器械行业价格竞争加剧。