事件：公司发布2025年半年度报告，2025H1实现营业总收入27.94亿元，同比+3.57%，实现归母净利润0.69 亿元，同比-48.26%；2025 单Q2实现营业总收入14.54 亿元，同比+3.93%，实现归母净利润0.14 亿元，同比-79.34%。

行业仍然承压，海外相对优异。1）分产品看：功能性、定型、不定形耐火材料及其他类分别实现营收6.27 亿元(+0.25%)、10.72 亿元(+2.93%)、5.44 亿元(+1.90%)、5.51 亿元(+10.85%)。2）分销售模式看：整体承包、单独销售分别实现营收12.55 亿元(+3.29%)、15.39 亿元(+3.79%)，公司作为行业龙头，产品体系完善，研发实力强，可以为客户提供一揽子耐火材料系统解决方案，在整包模式市场占比持续提高背景下，显著强化公司综合竞争力。3）分区域看：国内、海外分别实现营收19.45 亿元(-1.37%)、8.49 亿元(+16.98%)，公司立足于美国工厂的本土化生产，上半年美国市场营业收入同比大幅增长，受益于此海外营收显著高增。

毛利率下滑，盈利能力承压。1）毛利率：耐火材料行业继续受到下游需求疲软的影响，多数产品销售价格承压显著，毛利率同比下滑1.85 个百分点至17.22%。

2）费用率及减值：受益于公司有效推进降本增效，管理费用率、销售费用率基本保持平稳；受益于汇兑收益增加财务费用率同比下降0.7个百分点；计提应收账款坏账损失显著增加，导致信用减值损失同比下降0.37 亿元。3）综上影响，销售净利率同比下降2.4 个百分点至2.49%。

传统业务相对稳健，氧化镁进展顺利。公司深耕耐材行业多年，综合竞争优势突出；优质矿产储备丰富，活性氧化镁新业务打开成长空间：1）公司作为耐火材料行业龙头，产品体系完善，技术优势突出，在整包模式占比持续提高、治理企业低价无序竞争和推动落后产能有序退出力度加强等背景下，市场份额将持续向行业头部集中，公司市占率有望持续提升；叠加公司海外部布局完善，为重要增长源，传统业务相对稳健。2）新材料事业部重点拓展湿法冶金提镍提钴的高效沉淀剂市场，上半年已为包括格林美在内的多家湿法客户批量供货，也已与格林美签订了50 万吨的采购框架协议，业绩极具增长潜力。3）为保证高效沉淀剂市场的产品供应，公司下属子公司西藏翔晨镁业新建年产6 万吨高效沉淀剂生产线已于7 月下旬投产，后续还有生产线升级改造继续提高产能计划，可有力支撑该业务放量。综合来看，公司传统业务耐火材料较为稳健，新业务高效沉淀剂市场开拓顺利空间广阔，兼具安全边际与业绩弹性。

盈利预测与投资建议。预计2025-2027 年EPS 分别为0.18 元、0.40 元、0.48元，对应PE 分别为42 倍、19 倍、16 倍。公司氧化镁业务进展顺利，看好公司业绩弹性，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济波动风险；市场开拓或不及预期。