事件：公司发布2025年三季度报告，2025Q3实现营业总收入41.76亿元，同比+4.34%，实现归母净利润0.95 亿元，同比-22.81%；2025 单Q3实现营业总收入13.83 亿元，同比+5.95%，实现归母净利润0.26 亿元，同比+352.82%。

氧化镁需求广阔，产能相对不足。1）市场需求端:提镍作为氧化镁重要的下游应用领域，2024 年全球镍矿开采量为370 万吨，2020-2024 年复合增速为7.23%；其中印度尼西亚开采量为220 万吨，2020-2024 年复合增速为20.85%，新能源汽车产量的高增长，是对镍矿需求拉动的重要因素。2）应用优势：采用湿法冶炼红土镍矿这一技术路径，相比于传统方法能帮助下游客户降低冶炼成本10%-15%，替代需求空间广阔。3）产能限制：当前公司湿法冶金高效沉淀剂产品产能仅11 万吨，相比于需求公司产能严重不足，较大程度上限制了客户开拓；随着新产能陆续建成投产，对下游客户的保供能力将显著提升。

毛利率环比恢复，盈利能力改善。2025 单Q3：1）毛利率：预计受益于耐材海外表现优异，叠加高毛利氧化镁业务小量出货，带动公司整体毛利率同比增加0.63 个百分点、环比单Q2增加1.81 个百分点至18.35%。2）费用率及减值：

受益于持续推进降本增效，管理费用率、销售费用率分别同比下降0.74、0.87个百分点；受益于汇兑收益增加和可转换债券转股利息费用减少，财务费用率同比下降1.28 个百分点。3）综上影响，销售净利率同比增加2.82 个百分点至1.84%。

传统业务相对稳健，氧化镁进展顺利。公司深耕耐材行业多年，综合竞争优势突出；优质矿产储备丰富，活性氧化镁新业务打开成长空间：1）公司作为耐火材料行业龙头，产品体系完善，技术优势突出，在整包模式占比持续提高、治理企业低价无序竞争和推动落后产能有序退出力度加强等背景下，市场份额将持续向行业头部集中，公司市占率有望持续提升；叠加公司海外部布局完善，为重要增长源，传统业务相对稳健。2）新材料事业部重点拓展湿法冶金提镍提钴的高效沉淀剂市场，上半年已为包括格林美在内的多家湿法客户批量供货，也已与格林美签订了50 万吨的采购框架协议，业绩极具增长潜力。3）为保证高效沉淀剂市场的产品供应，公司下属子公司西藏翔晨镁业新建年产6 万吨高效沉淀剂生产线已于7 月下旬投产，后续还有生产线升级改造继续提高产能计划，可有力支撑该业务放量。综合来看，公司传统业务耐火材料较为稳健，新业务高效沉淀剂市场开拓顺利空间广阔，兼具安全边际与业绩弹性。

盈利预测与投资建议。预计2025-2027 年EPS 分别为0.13元、0.40 元、0.68元，对应PE 分别为46倍、15倍、9倍。公司氧化镁业务进展顺利，看好公司业绩弹性，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济波动风险；市场开拓或不及预期。