恒邦股份发布一季报，2025 年Q1 实现营收189.59 亿元（yoy-8.88%、qoq+7.48%），归母净利1.56 亿元（yoy+10.52%、qoq+116.59%）。考虑到2025-2026 年公司有望受益金价震荡上行，计划做大做优黄金矿山，我们维持“增持”评级。

公司收入降幅小于成本降幅致毛利增加，费用上升抵消部分增幅公司2025Q1 营业收入和营业成本均下降，分别同比-8.88%和-9.34%，营业成本下降幅度超过营业收入，因此毛利上升0.42 亿元至6.06 亿元、毛利率上升至3.20%。但期间费用上行较多，其中销售费用、管理费用、研发费用和财务费用分别同比+49.43%、+21.06%、+2.27%和+42.82%，其中销售费用增长因为工资及业务费增加所致；财务费用增长因为存货增加导致负债规模较上期增加进而使利息支出增加。投资收益同比+34.32%，主因万国黄金集团投资收益增加。最终公司归母净利小幅增加0.15 亿元至1.56 亿元。

公司2025-2026 年有望受益金价震荡上行，计划做大做优黄金矿山公司战略目标之一是“做大做优黄金矿山、做强做精冶炼加工、做深做细高纯材料、做实做活国际贸易”。公司将加速推动辽上金矿项目建设，择机并购优质矿山。我们认为2025-2026 年金价或将继续上行。近期黄金在关税的冲击下续创历史新高。关税动摇了美元循环的根基，对“美国例外论”和美元资产地位的挑战或将明显加大，美元及美元资产的不安全性上升。虽然短期内美元储备货币的地位仍在，但关税会分流部分资产至其他货币，黄金或将被更加青睐。此外，在全球政治经济面临不确定性的背景下，避险情绪亦会推升黄金配置价值。重申黄金当前仍处价格上行过程中，看好黄金及黄金资产（如股票）配置价值。

维持“增持”评级

我们维持盈利预测，测算2025-2027 年EPS 分别为0.74、0.93、1.29 元。

可比公司2025 年Wind 一致预期PE 均值为20.6 倍，考虑公司以黄金冶炼而非矿山为主，给予公司2025 年16.5 倍PE（折价20%），目标价12.18元（前值11.52 元，基于2025 年PE 估值15.6X），维持“增持”评级。

风险提示：冶炼加工费下跌、主营金属价格下跌。